上周铜价震荡回落，周一铜价震荡回落，日间时段铜价一段表现坚挺，维持区间震荡格局，一度试图向上寻求突破，但进入晚间时段之后铜价开始日内回落，美国公布的7月ISM制造业PMI显示其制造业增速有所放缓，市场情绪有所走弱，随后多位美联储官员发表讲话，但偏鹰派的论调占据上风，美联储理事Waller称如果未来两个月就业数据明显增长将会支持9月的FOMC会议上发表Taper声明，铜价回吐了日内全部涨幅，并且最终全天收跌；周二铜价震荡回落，日间时段开盘后窄幅震荡，进入午后开始价格向下承压，工业品全线走弱，市场情绪偏弱，或与国内疫情的扩散有关，进入晚间时段，美国6月工厂订单表现不俗，美股再创新高，市场情绪略有改善，铜价日内跌幅收敛；周三铜价延续回调格局，但过程可谓一波三折，日间时段中国公布了财新服务业PMI，数据表现良好一度对铜价形成提振，下午欧洲服务业PMI公布，整体不及预期和前值，市场情绪迅速发生变化，欧元兑美元快速下探，美元指数拉升，铜价承压回落，进入晚间时段，美国ADP就业意外下滑，仅仅新增30多万就业岗位，美元指数应声回落，铜价小幅反弹，但是更晚间公布的美国服务业PMI却大超预期与前值，同时美联储理事克里达发表了较为鹰派的言论，美元再次日内快速拉升，铜价反弹戛然而止，最终全天继续收跌；周四铜价宽幅震荡，日间时段铜价窄幅震荡运行，进入午后铜价日内回落，随后逐步企稳，进入晚间时段铜价震荡上行，美国初请失业金人数继续维持低位，市场情绪有所缓和，最终铜价收复日内跌幅；周五铜价，日间时段铜价走出反弹，在连续多日的下跌之后，铜价在触及前期技术平台后获得显著支撑，进入晚间时段后，市场最为关注的美国7月非农数据公布，新增就业超预期增长，同时失业率出现显著走弱，美元显著走强，铜价随后承压回落。
 

上周COMEX铜价格曲线较此前向下位移，价格曲线的back结构变得更为陡峭。正如我们在上周周报中出：对于激进的策略而言，面对5万吨不到的铜库存，还是可以考虑搏一下borrow。目前来看，我们依然认为这是对库存的直接反应，COMEX铜库存已经降至4.5万吨左右，我们认为这与目前美国在宏观层面展现出的情况仍旧相吻合。虽然上周一度有传言说可能会有1万吨的交仓，但是传言在上周不攻自破。美国的整体消费仍然较好，奠定了COMEX库存去化的基调，无论背后是否有持货商的短期行为，持货商的行为也不能违背需求的大趋势和基本方向。当然，目前继续再介入borrow的性价比不高，当然库存马上开始累积、back结构立刻扭转的可能性也很小，因此可以等待back收敛之后再适当介入。

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价震荡回落，在此前反弹之后，铜价在相对高位的支撑有所减弱。上周市场静待8月非农数据，因为8月及9月分别有Jackson Hole会议和FOMC会议，因此8月的非农数据至关重要，全周市场都处于相对谨慎的状态之中。同时国内基本面高频数据表现有所转弱，比如现货升贴水出现明显回落，而国内精铜去库也因为进口窗口的打开而出现停滞。目前根据已经公布的8月非农数据来看，劳动力市场的恢复情况较好，联储极有可能在接下来的一到两次会议之中对Taper有更明确的暗示甚至宣布年底开始削减QE，因此铜价短期再大幅拉涨的概率较低，更大可能是维持区间震荡，但是Taper对不同风险资产的影响不同，未必对于铜价而言一定对应着下跌，还需要跟踪各方面指标进行判断。

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向下，曲线近端依然维持contango结构，环比前一周没有明显收敛，现货升水在上周出现明显回落，这与近期进口窗口打开、保税区货源流入国内有关。从月间结构来看，我们重点观察的月间结构，比如连二—连四在最近两周略有收敛，当然收敛的幅度与现货升水的幅度完全不可同日而语。目前国内精铜社会库存开始持续显著去化，得益于铜价回落对需求的拉动，同时近期进口废铜的紧张一定程度上也有利于精铜的去库，我们认为如果去库的过程进一步持续，现货升水可能会维持偏强运行，而月间差会有所收敛。我们在此前周报中曾反复指出：目前连二—连四的月间差处于历史上的较低水平，虽然距离full carry还是比较远，但是安全边际在慢慢显现，可以考虑一定的borrow头寸。该头寸需要考虑后续抛储的不确定性以及进口窗口打开后进口精铜的流入。目前第二批抛储量为6万吨，影响较小，而进口精铜报关量还暂时有限，因此升水本身大概率会维持坚挺，但是从结构而言可能还需要再等待。
 

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心略有回升，这与我们此前的判断一致。我们仍然认为目前内外强弱的关系可能正在悄然改变，目前国内精铜社会库存开始明显去化，现货升贴水也显著，近期因为东南亚以及国内疫情，进口废铜受到一定影响利于精铜去库，而短期可能仍然无法解决，因此国内精铜去库或仍将延续；而海外的情况也在发生变化，首先海外价差结构逐渐变为contango结构，正套头寸的移仓优势荡然无存，其次印度疫情带来的需求萎缩对海外平衡表有一定改变，再次前期国内出口增加也一定程度上调节了海外平衡，因此目前整体来看，比价上的思路肯定不能再是一味地正套，我们认为伴随着国内精铜的持续去库，甚至可以考虑一定的反套头寸，当然目前国内就算去库也还是一个比较羸弱的平衡，反套头寸的上方空间暂时看比较有限，另外就是目前精铜现货进口已经在盈亏窗口徘徊，此时再去考虑反套无疑并不是一个好的时间点。
 

四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面，美国7月新增非农就业人口94.3万人，前值93.8万人，市场预期86万人。失业率下降0.5个百分点至5.4%，市场预期5.7%。劳动参与率从6月的61.6%上升至61.7%。就业人口率从58%上升至58.4%。自2020年4月以来，非农就业人数增加1670万，但仍比疫情前（2020年2月）水平低570万人。
 

一方面，7月休闲和酒店业新增就业38万，为此次非农的最大拉动项。截至8月6日，美国疫苗全接种率已经达到50.5%，有58.9%的人群至少接种过一剂疫苗。随着接种率提升和越来越多的公司开始要求员工回办公室上班，居民对线下餐饮、娱乐、购物的服务性需求将进一步抬升。另外，疫情期间，因无法外出消费叠加强财政政策对居民收入的补贴，美国居民的可支配收入和个人储蓄率大幅攀升，其中，个人储蓄率在今年上半年度达到15.6%，远高于2019年平均7.6%的水平。在疫苗稳步推进的情景下，预计美国将在年底达到群体免疫，疫情对经济的约束或将在第四季度解除。
 

另一方面，政府部门过去两个月就业人数明显增加，6月和7月分别增加16.9和24万人，反映出地方政府教育的持续复苏和为今年秋季学校重新开放做的准备。学生重返学校意味着许多因疫情被迫留在家里照顾孩子的父母可以回到劳动力市场，为经济加速恢复提供保障。
 

新增非农表现符合美联储对经济“实质性”进展的要求，Taper时点指日可待。第一，自去年12月起，FOMC就一直重复关于Taper的决定需要基于经济的“实质性”进展。在今年7月的FOMC会议上，委员会暗示经济已经在回暖，并且会持续关注经济复苏的情况。现在，非农就业人数比去年2月时低570万人左右，若按照6月和7月非农增长的速度，今年年底就业市场就能恢复到接近疫情前水平，达到美联储Taper的要求。第二，美联储理事Christopher Waller近期（8月2日）在CNBC上表示，若7月和8月的就业数据持续显示强劲的增长，那么FOMC应该在9月就宣布Taper并在6个月之内完成资产购买缩减全过程。美联储理事鹰派的言论也将引导市场对Taper的预期。第三，这一次的就业报告显示，失业率从6月的5.9%降至5.4%；劳动参与率亦边际上行，给FOMC更多Taper的砝码。综上，我们维持之前对美联储将在今年9月议息会议上正式宣布Taper的预期，其启动时间点将在今年12月。
 

宏观国内方面，本周大概率公布7月金融数据，在降准之后，7月金融数据的显得更为重要，我们预测如下：

信贷方面，2021年6月当月人民币贷款增加2.12万亿元，比上年同期多增3，086亿元。月末人民币贷款余额185.5万亿元，同比增长12.3%，增速比上月末高0.1个百分点，比上年同期低0.9个百分点。企业中长期贷款需求旺盛，票据融资增加，居民信贷需求放缓。2021年6月新增人民币贷款超市场预期，新增信贷强劲，中长期贷款新增约1.35万亿元，中长期贷款占比超过60%，票据融资为2021年内新高。2021年7月，随着经济恢复，企业及住户贷款需求或将保持旺盛，央行降准以缓冲MLF到期的影响，但同时也释放了短期内货币政策不会立刻收紧的信号，综合来看我们预计2021年7月新增人民币贷款1.10万亿元左右。
 

社融方面，2021年6月社会融资规模增量为3.67万亿元，比上年同期多增2，008亿元，比2019年同期多增1.05万亿元。初步统计，2021年6月末社会融资规模存量为301.56万亿元，同比增长11%。社融增速超市场预期，主要来自表内贷款。社融增量同比多增2，008亿元，主要来自人民币贷款同比多增4，131亿元。从存量来看，人民币贷款、企业债券、政府债券同比增长，外币贷款折合人民币余额同比下降。非标融资方面，委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票存量同比分别下降0.11%、0.62%和0.08%，与2021年监管部门对非标融资从严控制，明确要求融资类信托压降1万亿元有关。2021年7月，地方政府债或将出现加速发行，支撑社会融资规模。同时，当前货币政策稳字当头，更倚重结构工具，提升政策精准质效。综合来看，我们预计2021年7月社会融资规模新增1.2万亿元左右。
 

从微观层面上看，铜精矿方面，进口铜精矿标准干净矿TC56-57.6美元干吨,较上周的53.6-56美元/干吨继续上行2.3美元/千吨;26%品位干净铜精矿现货价格2373-2464美元/千吨,较上周2425-2475美元/千吨减少41美元/千吨。本周原料端多空的不确定性因素较多,智利主流矿山罢工风险、中国限电影响冶炼厂铜精矿投料量、全球疫情加剧制约物流运输等,都给市场参与者判断市场带来很多的不确定性,现货市场成交较少,处于50美元高位。卖方对近月船期干净铜精矿的报盘主流在50美元中高位;可成交在50美元高位;冶炼厂的询盘继续维持在60美元以上,甚至达60美元高位至70美元。
 

精炼铜方面，上海地区周内升水大幅回落;现货高升水下泄,好铜报价自升水420元/吨跌至升水120元/吨,平水铜报价自升水390元/吨跌至升水100元/吨,湿法铜报价自升水290元/吨跌至升水40元/吨。市场消费差,升水暴跌几点因素,1、供应:进口盈利,外贸仓单报价回升至65美元/吨,进口铜到货增多,贸易商甩货心态加强;2、需求:江苏疫情加剧,扬州和南京疫情严峻,下游需求放缓,采购订单减量;3、市场心态差,高升水背景下贸易商以及下游企业都有畏高心理,贸易商多以背靠背成交,下游多按刚需订单执行采购计划,升水虚高,难有成交。
 

据我的有色网调研,2021年8月中国电解铜预测产量86.86万吨,同比增长4.1%,环比增长3.7%;8月检修企业有广西南国、白银、国投、国润、五矿、包头,不过检修企业产量影响只有2.0万吨左右,而8月有云锡、金川、云铜、大冶等大型铜冶炼企业产量恢复,因此8月产量同比及环比依然增长。不过由于西南限电政策,目前西南市场冶炼企业表示影响暂时不大,但有扩大影响的风险,或8月中国产量因西南地区限电而出现下降的可能。
 

废铜方面，废铜市场交投整体表现欠佳,持货商的出货意愿不强,库存成本价高于市场价格,利润处于负数,捂货惜售情绪浓厚,叠加高温、疫情等因素,区域废铜流通减弱,废铜挺价明显,致使精废价差也不断收窄;下游再生铜杆、铜棒、板带等利废加工企业订单有所增加,且废铜原料库存普遍较低,本周积极补库为主,但受限于有限的废铜流通资源,成交惨淡。
 

 

需求方面，精铜制杆端,本周华东地区整体成交表现良好,订单量较上周环比大幅增加;周初铜价大幅下跌,下游采购情绪明显提振,下游纷纷积极补库周中铜价平稳下行,市场补库情绪依旧明显,日成交量稳步提升,但市场整体订单增长有限,华东市场部分城市受限于物流影响,运输成本略有增加;周五早间铜价平稳运行,成交尚可,午后铜价一度拉涨,下游观望情绪增强线缆企业谨慎采购,市场交易热度下降;废铜制杆端,本周精废杆价差800-600元/吨,周初铜价下跌,精废杆收窄,厂家成交平平,铜杆贸易商价格优势显现,成交有所恢复;废铜端,本周废铜市场交投整体表现欠佳,持货商的出货意愿不强,捂货惜售情绪浓厚,叠加高温、疫情等因素,区域废铜流通减弱,废铜挺价明显,致使精废价差也不断收窄。江苏某铜企业销售人员表示:本周铜价下跌,下游线缆企业把握补库时机,大量采购,区域内市场成交活跃,目前疫情对运输方面的影响有限,主要表现在车辆的减少及运输成本的增加。
 

从CFTC持仓来看，上周非商业多头持仓占比环比继续下降，空头持仓占比上升幅度更加明显。根据我们了解，确实有一些海外基金在平掉多头头寸，多头占比可能会进一步下降。
 

总的来看，上周市场静待8月非农数据，因为8月及9月分别有Jackson Hole会议和FOMC会议，因此8月的非农数据至关重要，全周市场都处于相对谨慎的状态之中。同时国内基本面高频数据表现有所转弱，比如现货升贴水出现明显回落，而国内精铜去库也因为进口窗口的打开而出现停滞。目前根据已经公布的8月非农数据来看，劳动力市场的恢复情况较好，联储极有可能在接下来的一到两次会议之中对Taper有更明确的暗示甚至宣布年底开始削减QE，因此铜价短期再大幅拉涨的概率较低，更大可能是维持区间震荡，但是Taper对不同风险资产的影响不同，未必对于铜价而言一定对应着下跌，还需要跟踪各方面指标进行判断。