上周COMEX铜价震荡运行为主，周一铜价震荡回落，日间时段铜价一度有所冲高，对上周五因为非农就业数据超预期增加而带来的跌幅做一定的修复，下午铜价高位回落，海外投资者对铜价的看法更为负面，进入晚间时段后，铜价获得买盘介入，自日内低位有所回升，美国空缺岗位数显示劳动力市场仍有大量岗位需要补充，经济仍有恢复的空间；周二铜价震荡回升，日间时段铜价有所上行，市场情绪有所恢复，下午德国ZEW经济景气指数意外大跌又使得铜价有所承压，铜价一度日内回落，但是进入晚间时段后，工业品开始普遍上涨，市场情绪较为risk on，铜价受到带动也开始出现明显反弹，最终收涨；周三铜价震荡回升，日间时段铜价窄幅震荡运行，没有明显的方向性，下午白宫突然宣布号召opec+增产，原油日内快速回落，带动铜价走弱，进入晚间时段后，美国核心CPI环比不及预期和前值，美元应声回落，驱动铜价日内反弹，随后铜价又重新进入窄幅震荡格局，但全天录得一定涨幅；周四铜价有所回落，日间时段铜价在窄幅震荡之后一度有所上行，市场对于MLF利率的下降有一定预期，但是进入晚间时段之后，美国公布的7月PPI数据显示通胀仍然处于高位水平，而随后的初请失业金处于低位，这是该指标连续三周处于低位，市场对taper的预期又重新有所增强，这导致美元日内小幅走强，而铜价承压回落；周五铜价冲高回落，日间时段长期处于区间震荡的格局之中，市场情绪较为平淡，缺少宏观数据的指引，进入晚间时段之后铜价一度开始拉升，但是随后公布的美国8月消费者信心指数出现意外下滑，读数仅为70.2，远远低于预期和前值，这是历史上都少有的水平，这一数据引发市场剧烈动荡，市场对于滞涨的担忧骤然升温，美元指数日内大幅走弱，铜价也回吐了日内的全部涨幅。
 

上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线的back结构变得更为陡峭。正如我们在上周周报中出：对于激进的策略而言，面对5万吨不到的铜库存，还是可以考虑搏一下borrow。目前来看，我们依然认为这是对库存的直接反应，COMEX铜库存已经降至4.5万吨左右，我们认为这与目前美国在宏观层面展现出的情况仍旧相吻合。虽然上周一度有传言说可能会有1万吨的交仓，但是传言在上周不攻自破。美国的整体消费仍然较好，奠定了COMEX库存去化的基调，无论背后是否有持货商的短期行为，持货商的行为也不能违背需求的大趋势和基本方向。当然，目前继续再介入borrow的性价比不高，当然库存马上开始累积、back结构立刻扭转的可能性也很小，因此可以等待back收敛之后再适当介入。
 

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价偏强震荡，重返70000元/吨上方。从国内基本面而言，价格在70000元/吨上方之后下游再次显露了消费的疲软，但是精废价差却没有明显走阔，废铜供应依旧偏紧，这可能仍将有利于精铜的消费。上周关于Taper的预期依旧在扰动市场，尤其在美国PPI与初请失业金数据公布之后，但是铜价依然表现坚挺，目前种种迹象表明，Taper并不一定立即带来拐点，市场还需要观察Taper之后经济的内生修复动能。目前铜显性库存持续下降，且广东地区的库存在上周出现了去化加速，虽然有一定的外生因素扰动，但是也是一个积极的信号，而海外一些地区的库存也可以同理理解，因此目前价格还是没有到拐头向下的阶段，而一旦市场意识到Taper之后经济的韧性超出预期则反而还有上涨的可能，因此短期表现可能仍将是比较纠结，高位偏强震荡为主。
 

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上，曲线近端依然维持contango结构，环比前一周没有明显收敛，现货升水在上周出现明显回落，这与近期进口窗口打开、保税区货源流入国内有关。从月间结构来看，我们重点观察的月间结构，比如连二—连四在最近两周略有收敛，当然收敛的幅度与现货升水的幅度完全不可同日而语。目前国内精铜社会库存开始持续显著去化，得益于铜价回落对需求的拉动，同时近期进口废铜的紧张一定程度上也有利于精铜的去库，我们认为如果去库的过程进一步持续，现货升水可能会维持偏强运行，而月间差会有所收敛。目前广东地区的库存去化或开始有所加速，广州地区升水表现有所增强，预期沪铜整体将转为back结构，borrow头寸可以继续考虑持有。
 

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心略有回升，这与我们此前的判断一致。正如我们在近期周报中反复指出，我们仍然认为目前内外强弱的关系可能正在悄然改变，目前国内精铜社会库存开始明显去化，上周广东地区库存也出现明显去化，升贴水与华东地区出现背离。同时，国内废铜紧张的情况并没有明显缓解，或将继续有利于国内精铜去库，目前来看沪铜可能出现Back结构，这与之前国内Contango、海外Back，总体利于正套的逻辑可能会完全逆转。从一些宏观到中观层面的信号和判断来看，我们对下半年整体消费并不看空，甚至可能会边际好于上半年，因此我们认为还是可以择机考虑反套。
 

四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面，上周美国初请失业金人数继续处于低位，这是该指标连续三周处于低位，再结合此前公布的ADP就业与非农人数的劈叉，我们认为8月非农就业数据届时很有可能继续高增长。
 

7月ADP就业增加33万人，不及6月一半。7月美国ADP就业新增人数达32.99万人，大幅低于前值69.2万人和预期69.0万人，其中，主要就业新增人数来自于服务行业（31.76万人），商品生产行业新增就业人数有限，仅为1.23万人。7月美国非农就业新增94.3万人，创下2020年4月以来最大增幅。7月美国非农新增就业人数为94.3万人，高于前值85万人和预期85.8万人，创下2020年4月以来最大增幅。私人部门新增就业人数为70万人，其中私人部门服务生产新增就业人数为65.9万人，是支撑美国非农新增就业人数创下新高的主要动力。
 

从2020年5月到2021年7月，ADP新增就业人数与非农新增就业人数已出现6次分歧：（1）ADP新增就业人数反应的是私人部门就业情况，而非农新增就业人数除私人部门就业情况外，还包括政府部门就业情况；（2）在私人部门就业方面，非农数据行业新增就业细分与ADP报告有很大不同，两者最大的区别在于专业和商业服务；（3）ADP统计就业人数以工资发放为准，美国劳工部统计就业人数以劳动合同签订为准。
 

8月美国非农新增就业或创下百万级别新高：（1）2021年6月美国JLOTS职位空缺率上升至6%，远高于疫情前4.4%水平，劳动力需求旺盛，劳动力薪酬上升，吸进更多失业人员重新就业；（2）部分州终止和减少了联邦失业补贴，促使部分领取失业补贴的美国居民重返就业市场；（3）后期制造业“用工荒”将出现缓解，推动美国制造业就业市场加速复苏；（4）大部分州已结束疫情封锁，加上美国9月开学季的到来，服务业需求进一步扩大，服务业就业加速复苏，休闲和酒店业将继续支撑服务业就业增长；（5）Delta新冠毒株对美国经济复苏大概率只是一个中短期内的扰动项，对美国就业市场复苏的影响有限。
 

在这种预期之下，美联储将于9月或12月着手Taper：如果美国8月就业再超预期，美元、美股、美债明显向好，通胀和资产泡沫持续高企，美联储或在9月着手Taper；如果8月美国就业滑坡，或9月美国就业未明显超预期，美元、美股、美债持续震荡，通胀和资产泡沫总体可控，美联储或在12月着手Taper。
 

宏观国内方面，国家统计局公布CPI和PPI相关数据：（1）2021年7月，CPI同比上涨1.0%，涨幅较上月回落0.1个百分点。（2）PPI同比增速9.0%，涨幅较上月扩大0.2个百分点。
 

PPI同比出现超预期回升，预示着短期内经济修复带来的对原油、煤炭及相关产品的需求修复超过市场预期，导致价格的上涨。但是8月初，国内外疫情反复、美国非农就业报告强劲推动美元全线走强，原油价格出现明显跌幅。长期来看，全球经济增速放缓，碳达峰和碳中和的背景下国内开始收紧原油进口配额，给原油需求带来不确定性。供给端中东及北韩地缘政治问题或将给原油供给带来不确定性。原油价格或将出现超预期震荡，带动PPI出现波动。

 

展望8月，CPI方面，我们预计2021年8月涨幅或将继续缩窄。非食品项方面，原油需求持续修复，尽管OPEC+就增产达成共识，但供给难以满足需求增长，汽油、柴油和液化石油气价格或将受到影响进一步上涨。2021年8月尚在暑期，出行价格或将维持较高。此外，2021年8月CPI翘尾因素正向影响继续减弱。综合来看，我们预计2021年8月CPI同比涨幅继续缩窄。
 

PPI方面，我们预计2021年8月PPI保持高位，略有缩窄。2021年7月30日，政治局会议再次提到“做好大宗商品保供稳价工作”，大宗商品价格或受政策影响不再出现大幅上涨。原油需求持续修复，尽管2021年7月OPEC+就增产达成共识，供给依旧难以弥补需求上涨，或将带动相关产品价格高位震荡。同时考虑基数因素，我们预计2021年8月PPI保持高位，略有收窄。
 

从微观层面上看，铜精矿方面，本周Mysteel标准干净铜精矿TC56.2-58.5美元／干吨，较上周继续上行0.8美元／干吨；26%品位干净铜精矿现货价格2350-2406美元／千干吨，较上周2373-2464美元／斤干吨减少36美元／干吨。本周市场参与者主要关注智利三座矿山Escondida、Andina、Caserones的薪资谈判进展，在全球最大矿山Escondida罢工风脸解除，完成薪资谈判并将在智利时间本周五签订最终的薪资合同后，市场参与者对原料端的罢工干扰反应较小。尽管Andina与Caserones未达成协议开始罢工但是Andina与Caserones的罢工暂时未影响到铜精矿的短期供应，暂未传导到现货市场。
 

精炼铜方面，现货升水偏弱运行，好铜维持升水150元吨-升水190元吨，平水铜报价维持升水140元吨-升水170元吨，湿法铜货源较多下滑明显，报价自升水120元吨下调至升水40元吨。现货市场淡季特征明显，部分下游采购订单都有一定缩减，市场接货低迷，闻有部分小户贸易商让价成交，但大户贸易商有挺价意愿，令现货报价僵持难改。具体看，供应：据Mysteel社会库存显示，上海库存9.56万吨，库存增幅超预期，主要来源进口铜，市场流通货源皃裕；需求：8月份属于传统淡季，家电行业步入淡季，预计8月电线电缆企开工率会有一定回落；另外江苏地区疫情影响企业生产、发运等问题。
 

废铜方面，光亮铜现金价在64600-65200之间震荡，市场交投僵持，上游废铜供货商出货意愿-般，寻求高价成交，货源流通有限，致使当前废铜价格居高不下，精废价差也不断收窄；较低的精废差使得下游利废加工企业利润收窄，高价废铜下，利废加工企业降低废铜原料库存天数，降低原料库存风脸，毎日维持刚需采购量，但当前废铜供应依然偏紧，给下游利废加工企业采购带来不少压力，废铜市场成交欠佳。

需求方面，铜杄整体成交表现偏弱。精铜制杆端，华东地区整体成交表现-般，订单量较上周环比下滑20%-30%；周初铜价下跌，成交延续上周五较好势头，下游继续补库，市场成交较为活跃；周中铜价上涨，市场补库热情大幅减弱，订单量也随之大幅减少，终端提货一般,华东市场汽运限制依旧在小范围內有影响；周五铜价下滑，成交尚可，午后铜价一度拉涨，下游观望情绪增强，线缆企业谨慎釆购，市场交易热度下降；废铜制杄端，本周精废杄价差500-700元吨，周初铜价下跌，精废杆收窄，厂家成交不佳，铜杄贸易商价格优势明显，出货不错；周中厂家原料库存较为充足，且价格较为合适，成交量占全周三分之二。

从CFTC持仓来看，上周非商业多头持仓占比环比继续下降，空头持仓占比上升幅度更加明显。根据我们了解，确实有一些海外基金在平掉多头头寸，多头占比可能会进一步下降。
 

总的来看，目前种种迹象表明，Taper并不一定立即带来拐点，市场还需要观察Taper之后经济的内生修复动能。目前铜显性库存持续下降，且广东地区的库存在上周出现了去化加速，虽然有一定的外生因素扰动，但是也是一个积极的信号，而海外一些地区的库存也可以同理理解，因此目前价格还是没有到拐头向下的阶段，而一旦市场意识到Taper之后经济的韧性超出预期则反而还有上涨的可能，因此短期表现可能仍将是比较纠结，高位偏强震荡为主。