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2021/05/31铜价企稳回升,聚焦五月非农

一、上周COMEX铜市场回顾

上周铜价企稳回升,周一铜价震荡回升,日间时段铜价表现相对平静,中国总理李克强表示要进一步做好大宗商品的进口、储运等工作,这是近期高层密集喊话大宗商品市场的又一表现,进入晚间时段后,市场情绪有所恢复,美联储多位官员密集表态反驳有关通胀压力将持续攀升的说法,认为大部分物价涨幅只是暂时现象。圣路易斯联储行长称,讨论缩减债券购买的时机尚未成熟,同时美联储隔夜逆回购的操作规模激增至近四年来最高水平,市场情绪有所恢复,铜价小幅反弹;周二铜价震荡回落,中国方面主要政府部门继续强硬喊话大宗商品,称将采取相应措施遏制大宗商品上涨,黑色金属再度大幅回落,市场情绪较为risk off,也对铜价形成了拖累;周三铜价震荡整理,日间时段一度有所冲高,但是宏观层面并无利多因素配合,进入晚间时段铜价震荡回落,回吐日内涨幅;周四铜价显著反弹,日间时段便有所回升,市场情绪从近几日的risk off情绪中略有恢复,进入晚间时段,拜登推出6万亿美元的财政预算案,耶伦也呼吁需要更多的财政支持,推升了有色金属价格,市场风险偏好有所回升,铜价录得显著反弹;周五同价先抑后扬,日间时段一度有所回落,未能延续上一交易日的强势格局,市场情绪在经历了接连两日的修复后暂时走弱,供应端虽然有智利大型铜矿的罢工消息但也未能显著驱动铜价,进入晚间时段后买盘开始重新介入,铜价日内企稳回升,并且收复日内跌幅。
 


上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移,在绝对价格上行的过程中,价格曲线近端继续维持了BACK结构,并且随着绝对价格的下跌BACK结构略有走强,目前COMEX库存继续下降,这是COMEX维持BACK结构的根本因素。目前海外各主要矿企一季度财报基本发布完毕,根据各大矿企和主要产铜国智利、秘鲁的一季度产量数字来看,目前一季度产量同比去年并没有显著增量,并且二季度也很难出现环比较大增幅,这就使得今年如果海外铜产量想录得较大幅度的增加更为困难。因此COMEX曲线近端最近的走强反映了这样一种短期冲突,当然同时COMEX铜库存也持续去化,来到了6.2万吨的低位水平,在这种背景下,叠加疫情对供应端扰动的预期,价格曲线的BACK结构容易出现,且可以维持较长的时间。当然我们并不再额外建议对月差进行追高。
 


二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价企稳回升,铜价的回调刺激了部分消费的复苏,但来自宏观层面的支撑也较为明显。本周美国五月非农又将成为市场关注的焦点,如果劳动力市场大幅改善,叠加五月CPI大概率比四月更高,市场可能重新聚焦对于taper的预期,美元指数可能在目前的关键点位获得反弹动力,这将对铜价形成短期压力。然而海外发展中国家近期新冠疫情重新抬头以及铜矿罢工事件此起彼伏,仍然将从供应端基于铜价支撑,同时从上周拜登的第一份财政预算案可以看出其对于税收改革以及基建计划的雄心,而至于中国究竟是否已经不是金属市场的重要边际买家,以及其他边际买家能否替代中国的重要地位,这一命题仍然需要更长的观察和更深入的研究。从短期看,本周的非农数据至关重要,但从1-3个月的维度看,支撑铜价的因素并没有逆转甚至仅仅只是减弱,因此铜价可能暂时呈现一个高位震荡的格局,直到更为明确的信号出现。
 

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上,曲线近端依然维持contango结构,但是有所走弱,现货周内维持-100元/吨左右的贴水,目前无论是月间结构还是现货升水都表现得非常疲弱。目前铜的需求并不算弱,当然同比去年肯定是偏低的,更重要的在于供应压力较大,无论是国内精炼铜生产还是废铜进口都出现了明显的增强,这是压制升贴水以及价差结构的重要原因。再往后看,5月精铜产量就算环比略有下降,但是同比仍然处于高增长状态,而需求未必能有同等规模的修复,因此供应压力仍然不小,体现在库存上就是目前整个国内铜库存的拐点仍然没有明确出现,整个库存曲线的季节性被拉长。当然目前铜的月差已经逐渐靠近安全边际,borrow头寸做进去并不会有太大亏损,但是仍然缺乏足够的驱动,除非铜矿主产国因为疫情的扰动生产再次受到巨大影响,否则驱动不会太快到来,因此对于国内的月差我们认为暂且观望为宜。
 


三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心在触及此前的低位后开始震荡,正如我们在上周的周报中指出:我们认为目前比价可能在经历了此前较为顺畅的正套逻辑之后再次进入比较纠结的状态之中。主要原因在于目前国内具有加工手册资格的冶炼企业已经着手出口精铜,此举对于缓解国内精铜供应压力有一定作用,但是同时可能会对海外精铜的去库带来阶段性压力,不排除海外出现交仓等行为。我们认为需要关注印度为首的新兴市场国家在本轮疫情中的供应问题,如果后期新兴市场国家供应受到扰动,海外精铜平衡表将出现阶段性紧张,则国内的出口并不足以覆盖缺口,正套逻辑将重新清晰。
 


 

四、宏观、供需和持仓,铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面,北京时间5月27日美联储隔夜逆回购使用规模创历史新高4853亿美元,5月28日美联储隔夜逆回购使用规模从高位回落,为4795亿美元。如何思考美联储隔夜逆回购规模大幅增长及未来美联储货币政策走向是一个值得思考的问题。
 


(1)本次隔夜逆回购使用规模大幅增长表明金融机构流动性满溢,美国短期内存在狭义流动性过剩,商业银行等金融机构扩表意愿减弱,剩余资金被逼入货币市场,因此回购利率走低,产生大量逆回购。(2)从美国M2同比和GDP+CPI同比数据看,美国很可能出现了资金空转现象,金融泡沫和房地产泡沫或将飙升,美元出现过剩,因此美联储隔夜逆回购规模迅速上升可以吸收大量剩余流动性,也表明美联储量化宽松基本完成。(3)如果后续美国通胀持续高企,美元流动性持续过剩,资金持续空转,更多资金或流入金融市场和房地产市场,金融和房地产泡沫继续增长,美联储或将控制金融风险作为货币政策目标之一,提前退出量化宽松。(4)在6月和7月份经济数据不超预期的前提下,美国或将在2021年第四季度开始降低资产购买速度,2022年第三季度结束资产净购买,之后三个季度内上调联邦基金利率。
 


 

宏观国内方面,本周临近6月,即是季末也是半年末,资金面情况尤为重要,我们从五个方面对6月资金面做一下展望。

(1)外汇占款维持低波动,环比减少15亿美元左右,对流动性影响温和。2021年4月份外汇占款为211727亿元,环比增加174亿元,今年1-4月的外汇占款环比变动分别为0.04%、0.11%、-0.04%和0.08%,整体并无大幅变化。外汇占款的持续稳定使央行向货币市场释放的资金相对稳定,对流动性影响温和,我们预计6月外汇占款环比减少15亿美元左右,对流动性稍有负面影响。
 

(2)公开市场操作5月波澜不惊,6月货币政策维稳为主。5月央行公开市场始终保持100亿元的逆回购操作,MLF方面完全对冲当月到期量。6月公开市场有2000亿元和700亿元国库定存现金到期,到期量不大,且今年地方政府专项债券发行节奏相对滞后,我们预计6月缴款压力适中,货币政策以维稳为主。(3)6月财政存款净减少5000亿左右。受缴税和财政支出季节性的影响,财政存款呈现“季初增加,季末减少”的特点,2016-2020年6月财政存款环比变动额分别为-3012亿、-2813亿、-5352亿、-3663亿、-4025亿元,根据以往经验6月财政存款环比较5月财政存款明显下降,我们预计6月份财政存款将释放流动性约5000亿。
 


 

(4)M0环比减少380亿元左右。M0环比增速与季节性相关,2016-2020年6月M0的环比变分别为0.06%、-0.53%、-0.27%、-0.30%和-0.31%,6月份M0较5月会小幅下降。我们预计6月M0环比约减少380亿元,对银行间流动性有一定负面影响。
 


 

(5)法定存款准备金环比增加3300亿元左右。测算缴准对流动性的影响,首先需要预估缴准基数的变动,缴准基数的计算公式可以表示为:缴准基数=各项存款-非银机构存款-境外存款。我们预计6月份缴准基数环比增加约33000亿元,法定存款准备金环比增加约3300亿元,超储率约为1.4%。
 

从上述五因素来看,6月份流动性处于中性状态,超储率略有回升,但仍然需要关注地方政府债券的供给状况,警惕资金面出现超预期的波动情况。
 

从微观层面上看,铜精矿方面,进口铜精矿标准干净矿TC34.2-35.美元/千吨(QPM+3),周均价35.2美元/干吨,较上周上涨0.8美元/干吨;26%品位干净铜精矿现货价格2537-2606美元/干吨,周均价2565美元/干吨,较上周减少37美元/千吨。现货市场活跃度减弱,冶炼厂的现货采购需求较弱6月船期几乎停滞,7月船期货物主流可成交在30美元中位附近,矿山订单略低冶炼厂对近月船期的购买意愿维持在30美元中位以上询盘重心上移。
 


 

精炼铜方面,现货报价贴水继续小幅收窄,平水铜报价自贴水140元/吨上调至贴水110元/吨,较上周涨50元/吨;湿法铜报价自贴水200元/吨上调贴水150元/吨,较上周涨60元/吨;好铜周内报价僵持报价于贴水90元/吨~贴水40元/吨较上周涨50元/吨。市场企业已对下月票开始报价,贸易商集中挺价出货,收货商难有压价空间,市场整体成交氛围好;铜价下跌下游逢低补货积极,低价成交显主动积极,贸易商也有低价收货意愿,但多数以平水铜成交居多,周内,智利好铜集中到港,多家企业持有此批货源,并集中流入市场报价,因此拖累市场好铜报价。


 

据我的有色网调研,2021年5月最后一周,本周有金隆铜业、豫光金铅、和赤峰云铜开始检修,检修基本从5月3日和5月25日开始,为期40-45天,属于跨月检修;检修已经结束的企业有东南铜业,产量基本没有影响;云南铜业检修在5月15日结束,产量影响0.45万吨。
 

废铜方面,周内废铜价格累计涨400元/吨。继上周铜价大幅下调后废铜市场悲观情绪浓厚,废铜贸易商基于资金压力,被迫出货,且废铜市场价格议价空间增大,下游利废企业亦适量增加原料采购,废铜市场成交量环比上周有所增加周五铜价大幅回升,持货商积极出货,下游工厂刚需采购为主,市场成交不及前几日。截至周五光亮铜市场主流价格在65500-66000元/吨,环比上周五价格涨400元吨;黄铜大件市场主流价格37000-37300/吨,环比价格大体持平。
 


 

需求方面,铜价下行时,下游线缆企业下单积极性偏高,午后成交较少,观望情绪占主导,厂家谨慎拿货;本周精废杆价差扩大,精铜制杆市场被压缩,下游转采废铜制杆情况偏多,但仍以刚需采购为主,维持正常生产,拿货积极性较为一般;华北地区本周消费低迷短期消费难有提振,下游正常提货。废铜制杆端,本周市场报价参差不齐,低价货源订单极为火爆,正常价位订单表现一般,下游采购意愿偏弱;铜价上涨时,各地铜杆贸易商成交偏淡,尤其周五铜价大涨,各地市场订单均不佳,多以收货为主。某铜杆贸易企业铜杆负责人认为:后期消费现在还不太明确,受国内外多重因素影响,中下游采购均较为谨慎,消费端未有转好。
 


 

从CFTC持仓来看,上周非商业空头持仓占比环比有所下降,多头持仓占比上升幅度更加明显。我们认为随着海外疫情逐渐越过拐点,以及供应端的扰动逐渐浮出水面,多头可能逐步回归,或能看到多头占比的继续抬升。
 


 

总的来看,本周美国五月非农又将成为市场关注的焦点,如果劳动力市场大幅改善,叠加五月CPI大概率比四月更高,市场可能重新聚焦对于taper的预期,美元指数可能在目前的关键点位获得反弹动力,这将对铜价形成短期压力。然而海外发展中国家近期新冠疫情重新抬头以及铜矿罢工事件此起彼伏,仍然将从供应端基于铜价支撑,同时从上周拜登的第一份财政预算案可以看出其对于税收改革以及基建计划的雄心,而至于中国究竟是否已经不是金属市场的重要边际买家,以及其他边际买家能否替代中国的重要地位,这一命题仍然需要更长的观察和更深入的研究。从短期看,本周的非农数据至关重要,但从1-3个月的维度看,支撑铜价的因素并没有逆转甚至仅仅只是减弱,因此铜价可能呈现一个高位震荡的格局,直到更为明确的信号出现。

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