需求暂无起色，价格面临压力
作者 对冲研投
2022-02-28摘要：俄罗斯国内铜精矿产量约80万吨，占全球铜精矿产量约4%，与其铝、镍对全球供应占比而言相对较小，因此俄乌冲突对铜的影响较小，但是后续对经济的整体影响，仍然值得观察。
目前仍然处在季节性累库阶段，市场无法对消费的强弱进行证实或证伪，根据我们了解，很多下游实际上直到上周才开始陆续复工，而华北地区还将面对冬残奥会、两会的影响，而同时供应方面近期也有大厂因为资金紧张在市场上加快出货，因此去库幅度缓慢。今年的情况可能不同于去年，对经济的动能预期并不强，只是通胀的氛围浓厚，抑制了铜价的回调空间，那么后续消费的表现、库存的表现就非常重要，如果想要看到铜价真正突破这个震荡区间，需要看到库存的良好的去化，否则铜价很有可能还是以震荡为主。
一、上周COMEX铜市场回顾
上周COMEX铜价震荡运行，周中一度有所冲高，但不久便回吐涨幅。上周全球市场运行的核心都在于俄罗斯对乌克兰发起的军事行动。战争进行当日，市场一度预期美欧会对俄罗斯进行猛烈的制裁，从而影响俄罗斯境内主要资源品的出口和运输等。在这种预期下，俄罗斯产量占比较大的多个商品，包括原油、铝、镍在内纷纷强劲上涨，随后铜也跟随出现一定涨幅。据数据显示，俄罗斯铜精矿产量约为一年80万吨，占全球铜精矿产量约4%。不过随后美欧的制裁措施公布之后力度弱于市场预期，并且随着制裁这一不确定性变为确定，市场的波动率本身也在下降，铜回吐了日内涨幅。随后几个交易日市场更多回归到战争对于经济增长的担忧之中，铜价偏弱运行。
上周COMEX铜价格曲线较此前向下位移，价格曲线近端维持小幅contango结构。近一段时间以来COMEX曲线的近端就围绕着平缓的结构上下摆动，并没有特别明显的趋向性。此前北美地区的精炼铜显性库存有所增加，有主要的市场玩家在向美国地区搬货，这种情况的原因是地区价差带来的。不过目前这种情况可能会出现变化，地区价差回到了此前的正常水平，预计向美国搬货的情况会有所缓解，最近一到两周COMEX库存开始出现连续下降，我们认为这种趋势可能会得到延续，因此COMEX铜价格曲线后续可能会重新回归至back结构作为常态，可以考虑择机进行borrow操作。
二、上周SHFE铜市场回顾
上周SHFE铜价震荡偏弱，市场信心有所欠缺。上周国内精炼铜库存继续累库，目前仍然处在季节性累库阶段，市场无法对消费的强弱进行证实或证伪，根据我们了解，很多下游实际上直到上周才开始陆续复工，而华北地区还将面对冬残奥会、两会的影响，而同时供应方面近期也有大厂因为资金紧张在市场上加快出货，因此去库幅度缓慢。我们认为今年的情况跟去年同期有截然不同。区间市场普遍预期经济修复的动力强劲，铜价可以在持续累库的情况下不停上涨，但是今年的情况可能不同，对经济的动能预期并不强，只是通胀的氛围浓厚，抑制了铜价的回调空间，那么后续消费的表现、库存的表现就非常重要，如果想要看到铜价真正突破这个震荡区间，需要看到库存的良好的去化，否则铜价很有可能还是以震荡为主。
上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向下，价格曲线近端整体表现较为平缓，但是升水出现了明显回落，节后下游需求迟迟不见明显起色，下游开工率恢复较慢，同时又有大厂因为资金紧张在市面上抛货，因此目前仍没有看到去库的迹象。从地区来看，上海的累库幅度偏低，而广东相对偏高，这可能也反映了出口需求的暂时疲软。不过从我们的整体预估来看，今年国内铜还是存在缺口，需要通过进口来补充，在进口偏少的时间窗口下现货和月差更有可能走强。我们认为可以考虑逐步择机布局borrow头寸，但是时点上仍然需要观察。
三、国内外市场跨市套利策略
上周SHFE/COMEX比价运行重心宽幅震荡，目前铜现货进口窗口关闭，进口亏损在千元附近。从短期看，由于国内精铜处于季节性累库的过程中，暂时不需要进口来弥补，因此窗口打开的需求暂时不强，比价往上的空间较小。不过我们仍然认为基于月度平衡表，国内精铜后续存在缺口，将出现持续去库，届时需要窗口打开来补充，因此我们建议可以持续观察铜的反套时机，如果国内价差结构出现小幅back，加之比价打到低位，可以逐渐布局内外反套头寸做多比价。
四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析
宏观海外方面，上周俄罗斯总统普京宣布在顿巴斯地区进行特别军事行动，俄军进入乌克兰多个地区，目前数天过去了，仍然没有看到战事结束的迹象。我们认为就短期而言，主要经济体可能不会军事层面卷入俄乌冲突，对全球经济影响有限；但是从中长期而言，这一事件对于战后全球秩序可能产生深远影响。
短期其他大国军事卷入可能性不高，对世界经济冲击有限。无论是乌克兰被俄军占领并建立新政权，还是乌克兰与俄罗斯谈判协商，抑或是俄罗斯在乌克兰陷入持久战，从美欧主要国家的立场看，短期可能以经济制裁为主——美国已经宣布新一轮制裁措施。考虑到俄乌两国在全球经济占比约1.9%，对全球经济的直接影响有限。
俄罗斯的军事行动直接冲击美国主导的国际秩序，并可能有深远影响。二战后《联合国宪章》等国际条约确立了尊重主权、领土完整、和平解决争端等一套新国际秩序。冷战后，虽然存在许多不足，但美国被视为这一国际秩序的主要主导者和支持者。俄罗斯用武力而西方国家未能制止不仅仅导致俄罗斯和西方国家更严重的对立关系，也对这一秩序产生了巨大的冲击。美国权威下降，其主导的秩序或变得不稳定和混乱。我们认为许多国家可能会感到更不安全，并可能导致军备竞赛、核扩散、地区冲突加剧等风险。
俄罗斯国内铜精矿产量约80万吨，占全球铜精矿产量约4%，与其铝、镍对全球供应占比而言相对较小，因此对铜的影响较小，从上周的行情演绎中也可以看出端倪。但是后续对经济的整体影响，仍然值得观察。
宏观国内方面，上周国家发改委等14个部门联合发布了《促进工业经济平稳增长的若干政策》和《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》扶持工业和服务业企业。此外，发改委有关负责人再次强调确定的重大工程和重大项目务求尽早形成实物工作量；房地产政策的调整近期也持续进行。我们认为稳增长的政策正在持续加码，一些措施颇有亮点。
减税降费扶持工业企业。扶持工业的政策包括了4项减税降费的措施，3项金融扶持措施，2项保供稳价措施，6项产业政策和3项土地用地和环境政策。我们认为相关措施对当前工业企业运行的一系列困境如部分中小企业经营困难、融资困难、成本上涨等进行了有针对性的补贴和救助。包括扩大中小微企业设备器具税前扣除力度等4项减税降费措施可能是政策实施的亮点所在。
多方面纾困服务业企业。服务业在疫情期间受到冲击更大，救助措施包括扩大和延长减税降费，减免租金，实施补贴，降低互联网平台费用，金融支持和精准防疫等多个方面。针对铁路、出租等运输业的增值税减免，对民航航线、餐饮旅游等行业核酸检测的补贴，以及禁止地方政府抗疫中层层加码，限制人员流动、扩大封城封区影响服务业企业的举措也针对性很强。
基建投资有望较快回升，地产政策持续调整。在新闻发布会上，发改委有关负责人再度强调对重大工程和重大项目，会加大前期工作力度，务求尽早形成实物工作量。我们认为在稳增长的背景下，地方官员多方面获取资金、推动工程上马的积极性可能相比往年有提升，专项债资金使用的审批条件等也可能有一定放松。就短期而言有利于基建投资的回升。此外，山东菏泽，重庆、江西赣州等地（非限购城市）银行已经将首套房贷首付比例降至20%；上海部分银行被要求房贷规模不得低于去年同期也显示地产政策持续放松。
从微观层面上看，铜精矿方面，SMM进口铜精矿指数(周)报报62.95美元/吨，较上期12月31日指数继续上抬0.05美元/吨。本周市场较为清淡，受到冬奥会以及春节假期等一些列影响，冶炼厂在Q1以及Q2上旬基本没有太多缺口，市场以买卖双方间博弈为主，国内冶炼厂在长单BM的底气下，还盘在70美元/吨左右，但卖方对70左右价格并没太多接受度，双方僵持之下难见成交。
精铜方面，本周上海市场贸易商交易活跃，货源较为宽裕，而临近月底贸易商存在库存压力，为回笼资金低价抛货。国内部分地区下游加工企业收到限气通知，将影响下游需求。华东市场下游企业虽然尚未受到影响，但普遍抱有观望情绪，加之临近月底，以刚需补货为主，消费偏清淡。本周上海市场电解铜升贴水呈现先抑后扬趋势。周五报盘集中在好铜升水30~50元/吨，平水铜升水20~30元/吨。
库存方面，全国主流铜地区市场库存环比周一增加0.4万吨至22.14万吨，较节前的9.87万吨增加12.27万吨，今年节后19个自然日的累库量要较去年的11.23万吨多1.04万吨，今年节后下游消费复苏要较去年晚是导致累库较多的主要原因。相比周一库存的变化，全国多数地区的库存均是增加的，仅江西一地是减少的。具体来看，上海地区库存增加0.11万吨至12.99万吨；江苏地区库存增加0.05万吨至2.12万吨，广东地区库存增加0.25万吨至5.83万吨，天津地区库存增加0.07万吨至0.3万吨；江西地区库存减少0.08万吨至0.21万吨。展望后市，节后第三周库存增幅为0.96万吨，较第二周的2.65万吨明显减少，关注进入3月后全国库存能否出现拐点。
需求方面，精铜杆开工率意外回落0.6个百分比，当前订单恢复不及预期，下游电线电缆及漆包线企业订单未恢复至往年同期水平，整体市场需求仍不景气。从本周调研来看，周初铜价小幅回落，下游采购量有所增加，但受整体需求较弱影响，且地缘政治引发价格波动的不确定性增加，下游整体采购情绪偏向谨慎，铜杆企业通过减产控制库存，周内开工率出现回落。下周即将步入三月，多数精铜杆企业对于消费预期仍比较乐观。另外值得注意的是，受财税40号文件的影响，再生铜杆当前已不接3月份新单，对精铜杆的冲击将有所减弱。下周财税40号文件即将落地，在细则条款仍未明朗下，再生铜杆或将陷入停滞状态。
从CFTC持仓来看，上周非商业多头持仓占比环比继续下降，空头持仓占比上升幅度更加明显。根据我们了解，确实有一些海外基金在平掉多头头寸，多头占比可能会进一步下降。
总的来看，目前仍然处在季节性累库阶段，市场无法对消费的强弱进行证实或证伪，根据我们了解，很多下游实际上直到上周才开始陆续复工，而华北地区还将面对冬残奥会、两会的影响，而同时供应方面近期也有大厂因为资金紧张在市场上加快出货，因此去库幅度缓慢。我们认为今年的情况跟去年同期有截然不同。区间市场普遍预期经济修复的动力强劲，铜价可以在持续累库的情况下不停上涨，但是今年的情况可能不同，对经济的动能预期并不强，只是通胀的氛围浓厚，抑制了铜价的回调空间，那么后续消费的表现、库存的表现就非常重要，如果想要看到铜价真正突破这个震荡区间，需要看到库存的良好的去化，否则铜价很有可能还是以震荡为主。
免责声明
所有意见表达反映了作者的判断，可能会有所变更，且并不代表芝商所或其附属公司的观点。内容作为一般市场综述而提供，不应被视为投资建议。信息从据信为可靠的来源获取，但我们并不保证内容是准确或完整的。我们不保证提到的任何走势将会继续或预测将会发生。交易期货合约和商品期权涉及重大损失风险，因而并不适合所有投资者。投资者应结合自己的财务状况认真考虑该等投资的固有风险。过往业绩并不预示将来结果。本内容不得被解释为是买卖或招揽买卖任何衍生品或参与任何特定交易策略的推荐或要约。如果在任何司法辖区发布或传播本内容会导致违反任何适用的法律法规，那么，本内容并不针对或意图向在该司法辖区的任何人发布或传播。
最近文章推荐
观看网上课程，认识期货和期权市场，掌握交易过程的每个阶段
查看期货教程了解独家资讯，获得活动邀请，及时接收新闻及预警
订阅芝商所报告
