芝商所特约评论员 Henry Park

2020年的股票市场展示了美国顶级互联网公司股价的恢复能力。自新冠肺炎疫情蔓延以来，这些公司不断增强，垄断全球商业，对股指造成决定性影响。但上周，苹果和奈飞等科技巨头的股价连续第二周下跌，较峰值跌幅已超过20%。随着纳斯达克100指数下跌13%，纳斯达克综合指数跌幅也超过8%，人们开始担心屡创新高的政府开支，仍未能提振美国经济走向复苏。
 

即使在股市大跌之后，市场的表现也不像是通缩卷土重来的态势。在下面的日K线图中，纳斯达克E-迷你期货（绿色K线）可能出现继上周开始的第二轮下跌，并创下10742点的月度新低，但30年期美国国债期货（白色K线）无明显变动。随着9月纳斯达克100波动率指数触及五个月高位47.63点，即使上周美国国债收益率同时创下历史新低，也不足为奇。但债券收益率现在对通缩的消息反应较小，对通胀的消息敏感度更高，而有关通胀的消息自政府刺激计划开始实施以来一直在增加。当前收益率曲线变陡峭的原因并不是短期利率下跌，而是由于长期利率上升（以及债券价格走弱）引起的。

图片来源: ThinkorSwim
 

陡峭的收益率曲线提升了贵金属价格，使其突破2018年的通缩放缓时期和2020年的通胀放缓时期。从下面的价格图可以看出，黄金（黄线）现货价格突破了长期的盘整区间，并从2018年开始稳步向历史高点进军，当时30年期和5年期的美国国债（绿线）利差同样在触底之后开始变得陡峭。当利率普遍下降时，金价上涨的理由是显而易见的。但在今天的利率环境下，对于黄金和其他贵金属来说，有两个独立的信号：1）短端的收益率曲线为投资债券的人提供几乎为零的收益率；2）长端的收益率曲线发出通胀风险上升的预警信号。由于贵金属一开始并不受益，低短期利率降低了持有黄金和白银作为通胀对冲工具的机会成本。

图片来源: Stockcharts
 

但由于贵金属和其他大宗商品大多是以美元计价的资产，价格波动常常受美国经济数据变化的影响，比如说配置黄金与债券的根本原因还是美国通胀率的变化。9月11日，美国未季调CPI年率从7月份的1.0%上升到8月份的1.3%，这已经是连续第三个月高于预期。从历史表现来看，美国未季调CPI年率达到峰值以后，以美元计价的其他资产价值就会下降。如下图所示，美元（黑线）开始上涨的时间出现在美国通胀峰值附近，比如2011年（第一个红圈），当时美元开始了一个长期牛市，一直持续到美国总统大选。由于新冠肺炎疫情蔓延在短时间内加速了这些重大事件产生的影响，因此尚不清楚2018年的峰值（第二个红色圆圈）是周期性峰值还是在走向更高通胀过程中的一个次峰值。不过从美国未季调CPI年率仍在上升的趋势来看，当前还不是卖出以美元计价资产的时候。

数据来源:  TradingEconomics
 

黄金不仅是以美元计价的资产，还拥有作为中央银行储备资产的地位。而且当前形势下任何央行都不存在抛售黄金的可能性。如下面的日K线图所示，黄金期货最近一个多月以来的波动呈现收敛三角形的形态特征（黄线第二部分），这是自新冠肺炎疫情蔓延达到顶峰以来第二次出现这样的形态。在之前14天实际波动率（蓝线）下破60天实际波动率（紫线）之后，第一个收敛三角形形态被突破，黄金期货涨至2089.2美元/盎司的历史新高。当前的这种形态是否会让黄金期货价格继续攀升，将取决于市对各类消息的反应。不过从波动率的角度来看，目前已满足条件，因为14日波动率曲线再次下破60天波动率曲线， 和第一个疫情高峰时的走势很相像。

图片来源: Tradingview
 

芝商所全新推出上海金（美元）期货和上海金（离岸人民币）期货。此合约为客户提供了参与中国黄金市场的机会，客户可以选择以美元计价还是以离岸人民币计价的合约进行交易。合约标的为上海黄金交易所的黄金基准价午盘价，以现金结算方式交割。上海金期货由 COMEX提供，令市场参与者进入中国市场更加容易。