一、上周COMEX铜市场回顾

上周铜价高位震荡，周一铜价震荡整理，市场全天消息面都较为平静，中美均无重要数据公布，市场情绪显得较为沉闷，缺乏有效因素指引，铜价在日间时段上下波动一度较大，但是进入晚间时段之后振幅显著收敛，最终以震荡走完全天；周二铜价宽幅震荡，日间时段铜价一路下行，市场情绪较为谨慎，权益市场表现平平，拖累了风险资产整体的表现，下午欧洲密集公布了包括工业景气指数、经济景气指数等多个重要指标，均好于预期和前值，铜价日内触底，进入晚间时段后，美联储多位官员发表讲话，言论均以中性偏鸽派为主，表示劳动力市场和完全复苏还有很长一段路要走，随后公布的美国咨商会消费者信心指数好于预期和前值，进一步缓和市场情绪，铜价收复了日内跌幅；周三铜价宽幅震荡，日间时段上午中国公布了6月PMI数据，其中制造业PMI低于前值但好于预期，铜价在日间时段有所走强，但是进入晚间时段后美元持续回升，对铜价形成较大压制，最终铜价以震荡走完全天；周四铜价震荡上行，日间时段下午欧洲国家密集公布了6月PMI等指标，从数据来看表现良好，欧元兑美元一度走强，推升了铜价的日内反弹，同时原油市场传来消息称opec+谈判的增产计划可能不及预期，两个因素共同推升了铜价在下午小幅回升，但是进入晚间时段之后，首先opec+传来谈判暂时搁置的消息，成员国分歧加大，油价应声回落，同时美国当周初请失业金人数也回到了疫情以来的地位，推动了美元的日内回升，铜价随机日内承压回落，回吐了此前的全部涨幅；周五铜价震荡上行，日间时段铜价处于窄幅整理之中，市场静待晚上的非农就业数据，晚间时段非农就业数据大超预期，但是失业率却不降反升，同时薪资增速符合预期，该数据公布后，美元反而快速走弱，推升黄金、铜等大宗商品日内走强，目前市场存在分歧，但是从数据公布之后各类资产的表现来看，市场更加倾向于认为目前美国通胀的可能在下降。
 

上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移，不过价格曲线近端重新出现了back结构，我们认为这是对库存的直接反应，目前COMEX铜库存已经降至5万吨以下，我们认为这与目前美国在宏观层面展现出的情况仍旧相吻合。美国的整体消费仍然较好，奠定了COMEX库存去化的基调，无论背后是否有持货商的短期行为，持货商的行为也不能违背需求的大趋势和基本方向。不过目前再去做borrow头寸可能空间并不太大，性价比不高，主要在于海外的显性库存整体已经出现了明显回升，这很有可能带来运输之间的利润，从而使得其他地区库存被搬运至北美，从而对价格曲线形成一定打压，当然对于激进的策略而言，面对5万吨不到的铜库存，还是可以考虑搏一下borrow。
 

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价高位窄幅震荡，整体节奏与COMEX铜价一致。上周国内无论宏观面还是基本面表现平稳，整体中性偏多，基本面精铜继续显著去库，且现货升水也有不错的表现，废铜依然略显偏紧，我们仍然认为国内外铜市的相对强弱在有所改变，宏观方面上周PMI数据中性偏多，但是让市场比较担忧的点在于新出口订单的连续下滑。不过上周铜价对此反映较为平静，我们认为目前市场还没有因为中国方面的因素给与铜价太积极的定价，这其实是合理的，此前也没有因为中国需求的羸弱和金融类指标的快速下滑而给与特别负面的定价，当下整个焦点其实还是在海外。上周五非农数据公布后大类资产的表现其实非常值得深思，远超预期的非农数据却带来了美元的走弱，从而推升了风险资产，这是否意味着市场在经济复苏和taper之间目前更倾向于前者，我们觉得还需要进一步观察，这对于后市的走势有非常重要的意义。
 

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向下，曲线近端依然维持contango结构，但是有所收敛，现货升水在最近两周重新走强，不过我们重点观察的月间结构，比如连二—连四在最近两周并没有明显收敛。目前国内精铜社会库存开始持续显著去化，得益于铜价回落对需求的拉动，同时近期进口废铜的紧张一定程度上也有利于精铜的去库，我们认为如果去库的过程进一步持续，现货升水可能会维持偏强运行，而月间差会有所收敛，目前连二—连四的月间差处于历史上的较低水平，虽然距离full carry还是比较远，但是安全边际在慢慢显现，可以考虑一定的borrow头寸，但是需要进一步等待来自需求端的驱动更加明显和清晰，并且该头寸最大的风险来自于后续抛储的不确定性，虽然第一批抛储铜仅有2万吨，但是后续有可能抛储的量会有所增加，因此这是潜在风险。
 

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心没有明显趋势，基本围绕7.25一线运行，我们仍然认为目前内外强弱的关系可能正在悄然改变，目前国内精铜社会库存开始明显去化，现货升贴水也有所抬升，近期因为东南亚以及国内疫情，进口废铜受到一定影响利于精铜去库，而短期可能仍然无法解决，因此国内精铜去库或仍将延续；而海外的情况也在发生变化，首先海外价差结构逐渐变为contango结构，正套头寸的移仓优势荡然无存，其次印度疫情带来的需求萎缩对海外平衡表有一定改变，再次前期国内出口增加也一定程度上调节了海外平衡，因此目前整体来看，比价上的思路肯定不能再是一味地正套，我们认为伴随着国内精铜的持续去库，甚至可以考虑一定的反套头寸，当然目前国内就算去库也还是一个比较羸弱的平衡，反套头寸的上方空间暂时看比较有限，另外反套头寸的另一大风险就是在于国内的抛储，目前抛储数量和方式仍然未知，如果抛储规模较大，反套头寸的逻辑则不再成立。
 

四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面，上周市场最受关注的无疑是美国非农就业数据，但是与市场大部分预期不同的是，远超预期的非农就业数据公布之后美元反而应声回落，也就是说强劲的劳动力市场数据并没有对风险资产产生压制，是市场因为经济复苏的强劲而不担心潜在的taper带来的利空，还是市场觉得劳动力的改善可能不会持续？但是无论如何，我们认为目前市场的分歧是加大的，看似上周非农数据的强劲反而推升了风险资产的回升，但是短期可能仍然蕴含着不小的风险。
 

（1）服务业支撑非农超预期，失业率表现偏弱但结构相对健康。美国2021年6月ADP新增就业人数69.2万人，高于预期60万人，制造业和贸易/运输/公用事业新增就业人数回落是6月ADP就业人数不及前值的主要原因，服务业支撑非农超预期，失业率为5.9%，高于预期5.6%，休闲和酒店、公共和私人教育、专业和商业服务、零售贸易和其他服务领域就业机会显著增加，整体就业结构相对健康。
 

（2）非农超预期推动海外风险资产再创新高。就业报告或将刺激美联储提早核销财政部负债，流动性收紧，短期美债收益率上行，部分资金或由美股流向美债，美股短期内面临回调风险；截至2021年7月1日，VIX指数下降至15.48，创2020年2月20日以来新低，但将看跌期权价格与平价期权价格进行比较的偏斜指数已达到历史新高，市场即将出现抛售，高波动性将回归，加强短期风险资产回调预期。
 

宏观国内方面，上周统计局公布中国6月份官方制造业PMI相关数据；6月份官方制造业PMI收于50.9%，前值51.0%，较上月微落0.1个百分点；6月份非制造业PMI收于53.5%，前值55.2%，较上月回落1.7个百分点；两者均位于荣枯线上。
 

总体来看，生产扩张放缓，内外部需求一升一降，经济韧性仍在。6月生产指数为51.9%，较上月回落0.8个百分点，位于荣枯线以上。近期部分企业生产活动受到芯片、煤炭、电力供应紧张以及设备检修等因素影响，生产扩张放缓。从行业来看，本月各行业表现差异较大，纺织服装服饰、医药等行业生产指数和新订单指数均位于56.0%及以上较高景气区间，且高于上月2.0个百分点以上，产需增长较快。6月新订单指数为51.5%，高于上月0.2个百分点，内部需求扩张较上月加快。新出口订单指数为48.1%，低于上月0.2个百分点，继续维持在收缩区间，外需萎靡。总体来看，疫情后我国经济持续修复，自去年2月以来PMI均值水平为51.2%，较2019年均值49.7%高1.5个百分点，今年上半年各分类指数表现也均好于2019年同期。当前我国经济正处于转型阶段，经济结构不断优化，新的增长动能持续释放，经济韧性增强。PMI持续位于荣枯线以上，经济下行风险较小。
 

非制造业扩张力度减弱。6月份，非制造业商务活动指数为53.5%，低于上月1.7个百分点，非制造业扩张力度有所减弱。服务业保持恢复态势。从行业情况看，受“618”年中促销活动带动，本月与线上消费密切相关的邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数均位于57.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快；货币金融服务、保险业均升至60.0%以上高位景气区间，业务活动明显加快。此外，航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数降至临界点以下，市场活跃度降低。从市场预期看，业务活动预期指数为60.4%，继续保持在高位景气区间，且高于近年同期水平，反映服务业企业对市场发展前景持续看好。
 

从微观层面上看，铜精矿方面，进口铜精矿标准干净矿TC42.8-445美元/干吨,周均价43.7美元/干吨,较上周的38.6-42.4美元/干吨上胀3.6美元/干吨;26%品位干浄铜精矿现货价格23.64-23.95美元/干吨,周均价23.80美元/干吨,上半周现货市场活跃度较高,但下半周市场活跃度明显回落。本周现货TC继续向上突破,标准干净矿成交高位突破40美元中位,买方的询盘也持续走高,主流询盘在45美元/千吨以上,但是买方的需求整体还是偏弱,卖方希望最高在45美元附近成交。7月02日,中国铜精矿港口库存65.7万吨,较上周增加4.4万吨。

精炼铜方面，上海仓库持续缩减,货源一度紧俏,贸易商看好升水上抬,整体成交活跃,因此现货升水再次走高现货报价先抑后扬,好铜报价自升水90元/吨调整至升水40元/吨,平水铜报价自升水70元/吨调整至升水10元/吨,湿法铜报价自升水20元/吨调整至贴水50元/吨。临近周末,现货升水走高;截止周五,好铜升水150元/吨平水铜升水100元/吨,湿法铜升水80元/吨。周初逢6月末,市场试探性报价,升水高报市场反应谨慎;企业进入年中结算,中间商接货意愿低,下游买盘有限,中小贸易商在逢高升水换现需求之下报价显松动并走小幅低:周四进入7月初,企业资金裕,接货者突然增多,低价货源果断成交,持货商意识到成交转好,后逐渐上调报价。

据我的有色网调研, 经历6月未和7月初,6月未因企业半年度结算企业不留库存,甩货明显,因此市场拿货不积极,成交清淡;本周后半段企业开始月初备库存,从而使市场拿货意愿回升,采购稍显好转,成交有所转好。山东治炼企业长单和出口之后,部分治炼企业因贸金压力较大,产出受限,处于缺货状态,另有治炼企业因点产能较小,企业除去长单之后,散货流通偏少,从而使山东市场出现供应偏紧格局;不过月末市场因环保而交通管制,导致成交接近中断。华中治炼企业,基本处于升水,最高升水达200元吨;成交以周边为主,每日成交量并不多,但价格较其他市场偏高。

废铜方面，广东市场电解铜报67820元吨。含税不含运費的报价1#铜66661元吨,2#铜63451元吨,精废差分别为1159元/吨、4369元吨周废饲价格较上周五跌300元吨,不含税不含运裁报价62300元吨,本周精废差较上周五收窄504元吨,光亮铜精废差在1159-1483元吨吨。合理价差为1378元吨,较上周五收窄8元/吨。
 

需求方面，铜杆消费一般。精铜制杆端,由于铜价偏下行,整体成交表现平稳,订单量处于正常偏低水平,督规模企业表现不大型厂家订单量较上周增加20%-30%,中小型企业订单有所下滑,且华东华南地区多以长单出货;周五订单表现尚可,企业少量备货;废铜制杆端精废杆价差围绕1500上下浮动,各地成交般;周初铜价呈现下跌行情临近月底,下游因资金不足等原因,需求偏弱,各企业成交不佳;而后周中铜价反弹,订单依日未见好转,市场消清淡;本周铜杆贸易商价格偏差较大,低价货源优势明显,各地成交均尚可;原料端,大中型废铜贸易商拢散户废料难度加大,废铜市场整体原料释放量有限,废铜整体仍略显紧。
 

从CFTC持仓来看，上周非商业多头持仓占比环比继续下降，空头持仓占比上升幅度更加明显。根据我们了解，确实有一些海外基金在平掉多头头寸，多头占比可能会进一步下降。

总的来看，上周国内无论宏观面还是基本面表现平稳，整体中性偏多，基本面精铜继续显著去库，且现货升水也有不错的表现，废铜依然略显偏紧，我们仍然认为国内外铜市的相对强弱在有所改变，宏观方面上周PMI数据中性偏多，但是让市场比较担忧的点在于新出口订单的连续下滑。不过上周铜价对此反映较为平静，我们认为目前市场还没有因为中国方面的因素给与铜价太积极的定价，这其实是合理的，此前也没有因为中国需求的羸弱和金融类指标的快速下滑而给与特别负面的定价，当下整个焦点其实还是在海外。上周五非农数据公布后大类资产的表现其实非常值得深思，远超预期的非农数据却带来了美元的走弱，从而推升了风险资产，这是否意味着市场在经济复苏和taper之间目前更倾向于前者，我们觉得还需要进一步观察，这对于后市的走势有非常重要的意义。。