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宏观指引不一,铜和贵金属价格还有支撑逻辑吗?

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宏观指引不一,铜和贵金属价格还有支撑逻辑吗?

作者 对冲研投

2023-11-27

摘要

 
一方面上周宏观数据缺乏指引,欧洲整体制造业PMI有反弹的迹象,但是美国制造业PMI再度走弱,另一方面临近感恩节假期,市场情绪也相对较为平静,没有太过激进的押注,包括美元、美债收益率等的表现也相对平静。
 

核心观点

 

1、上周贵金属价格内外分化,铜价高位运行。

 
贵金属方面,上周COMEX黄金上涨1.02%,白银上涨2.54%;沪金2402合约下跌1.59%,沪银2402下跌0.68%。主要工业金属价格中,COMEX铜、沪铜分别变动+1.51%、+0.55%。
 

2、宏观指引不一,铜价表现中性。

 
上周COMEX铜价高位震荡,市场表现较为中性。一方面上周宏观数据缺乏指引,欧洲整体制造业PMI有反弹的迹象,但是美国制造业PMI再度走弱,另一方面临近感恩节假期,市场情绪也相对较为平静,没有太过激进的押注,包括美元、美债收益率等的表现也相对平静。
 

3、经济数据超预期回落,贵金属价格随之走强。

 
上周美国除通胀预期及初请失业金人数有所扰动外,包含成屋销售、耐用品订单、Markit制造业PMI等经济数据在内均呈超预期回落,美元指数偏弱运行支撑贵金属价格持续走强。近期,美联储加息预期已然消退,对于明年降息的时点推迟至6月,在此期间,贵金属价格的上行动力依然存在。
 

基本金属市场复盘

 

(一)COMEX/沪铜市场观察

 
上周COMEX铜价高位震荡,市场表现较为中性。一方面上周宏观数据缺乏指引,欧洲整体制造业PMI有反弹的迹象,但是美国制造业PMI再度走弱,另一方面临近感恩节假期,市场情绪也相对较为平静,没有太过激进的押注,包括美元、美债收益率等的表现也相对平静。
 
上周SHFE铜价震荡整理,缺乏方向性指引。目前仍然处于对国内经济政策有预期的阶段,尤其关于地产的政策还是使得市场对明年抱有预期。而同时精炼铜的基本面也表现较强,现货升水非常显著,库存也整体在低位徘徊,我们仍然认为铜价会偏强运行。
 
期限结构方面,COMEX铜价格曲线较此前向上位移,价格曲线近端基本维持contango结构。上周COMEX北美库存开始增加,这对于结构而言相对利空,库存的增加加深了市场对于北美需求的担忧,这种情况下COMEX铜的价差结构走强的可能较小,如果后期继续累库可能Contango结构反而会扩大。
 
SHFE铜价格曲线较此前向上位移,换月之后价格曲线近端维持back结构,并且略微更加陡峭。目前国内低库存的问题暂时没有缓解的迹象,现货升水在换月后处于高位,。
 
持仓方面,从CFTC持仓来看,上周非商业空头持仓占比环比继续增加,多头持仓占比继续下降。目前空头占比回升至近期中位数附近,考虑到持仓数据的滞后已经近期的上涨,预计目前空头占比可能已经回落至相对低位水平。
 

图1:CFTC基金净持仓

数据来源:Wind
 

(二)产业聚焦

 
上周铜精矿现货TC指数均值79.9美元/干吨,较上周减少2.8美元/干吨。铜精矿现货TC下降十分迅速,市场参与者快速下调可成交TC,但是实际成交有限,市场需要时间消化这一剧烈变化。Antofagasta与中国某炼厂签订2024年铜精矿供应的50%的TC/RC为80美元每干吨/8.0美分每磅。炼厂寻求更高的TC,谈判正在进行中。供应端出现新的干扰,巴拿马铜矿因抗议堵路逐步暂停运营。继续关注重点在国内冶炼项目进展情况及检修情况。
 

图2:铜精矿加工费

数据来源:SMM
 
现货方面,由于高升水、高铜价局面下,下游加工企业接受意愿较低,且部分企业选择停炉减产,因此周内消费表现低迷;但后续随着现货升水高位回落,且铜价同样走低,下游采购情绪回暖,消费有所好转。进口盈利幅度再度扩大,后续市场进口铜仍有所到货,加之下周临近月末,料下游消费继续提振空间相对有限,现货升水预计难以持续走高,或将表现回落。
 

图3:沪铜升贴水

数据来源:SMM
 
国内市场电解铜现货库存6.73万吨,较16日增1.48万吨,较20日增0.75万吨;本周上海市场电解铜现货库存继续回升,进口铜及部分国产铜到货增加,加之下游消费难有明显起色,仓库入库较多,库存亦增加。广东市场电解铜现货库存小幅下降,主因市场到货仍较少,库存连续表现走低。本周上海、广东两地保税区电解铜现货库存累计0.99万吨,较16日降0.23万吨,较20日降0.11万吨;外贸市场仓单货源偏少,进口比价有所走弱但仍维持盈利,因此保税区库存小幅减少。
 

图4:全球精炼铜显性库存(含保税区)

数据来源:Wind
 
国国内各主流市场8mm精铜杆加工费回调明显,皆有100元/吨左右下调幅度,其中华北市场700元/吨为国内最低价;升水虽有回调但加工费仍偏高,精铜杆市场整体订单表现依旧清淡;再生铜杆市场交易活跃度提升,整体订单环比转好;精废铜杆价差继续向上修复,对期铜贴水幅度也不断增加,交易活跃度略有提升。后续精铜杆企业阶段性减产、降产的可能性依然较高。再生铜杆端预计提升趋势将逐步放缓,尤其是原料的难题对于再生铜杆企业的制衡过于突出,预计在年前产销水平均会维持相对偏低的状态。
 

图5:精铜-废铜价差

数据来源:SMM
 

贵金属市场复盘

 

(一)贵金属市场观察

 
上周COMEX贵金属价格整体震荡上行,受到人民币汇率的影响,内盘贵金属价格有所回落。COMEX金银整体于1967-2010美元/盎司、23.3-24.4美元/盎司区间内运行。上周美国成屋销售、耐用品订单、Markit制造业PMI均呈超预期回落,虽然通胀预期和初请失业金人数有所反复,但外盘金银价格仍然受到支撑,最高分别上涨至2009.8美元/盎司、24.395美元/盎司。

(二)比价与波动率

 
上周,白银涨幅强于黄金,金银比震荡回落;铜价涨幅弱于黄金,金铜比震荡回升;原油价格持续下跌,金油比随之上行。
 

图6:COMEX金/COMEX银

数据来源:Wind
 

图7:COMEX金/LME铜

数据来源:Wind
 

图8:COMEX金/WTI原油

数据来源:Wind
 
黄金VIX周内低位运行,前期地缘冲突带来的影响持续放缓,避险情绪较前期显著消减。
 

图9:黄金波动率

数据来源:Wind
 
近期人民币汇率影响较前期有所减弱,上周黄金与白银内外价差持续回升,黄金、白银内外比价持续上行。
 

图10:贵金属内外价差

数据来源:Wind
 

图11:黄金内外比价

数据来源:Wind
 

(三)库存与持仓

 
库存方面,上周COMEX黄金库存为1987万盎司,环比减少约1.22万盎司,COMEX白银库存约为26762万盎司,环比增加约49.6万盎司;SHFE黄金库存约为2.82吨,环比基本持平,SHFE白银库存约为1018.4吨,环比减少约18.1吨。
 

图12:COMEX贵金属库存

数据来源:Wind
 

图13:SHFE贵金属库存

数据来源:Wind
 
持仓方面,SPDR黄金ETF持仓环比减少1.2吨至882吨,SLV白银ETF持仓环比上升95.5吨至13690.9吨;上周COMEX黄金非商业总持仓为35.33万手,其中非商业净多持仓减少7301手至25.44万手,空头持仓增加3539手至9.90万手;非商业多头持仓占优,比例较上周减少至52.3%附近,非商业空头持仓占比上升至20.3%左右。
 

图14:COMEX黄金持仓

数据来源:Wind
 

图15:COMEX黄金持仓占比

数据来源:Wind
 

图16:COMEX白银持仓

数据来源:Wind
 

图17:COMEX白银持仓占比

数据来源:Wind
 

市场前瞻


目前仍然处于对国内经济政策有预期的阶段,尤其关于地产的政策还是使得市场对明年抱有预期。而同时精炼铜的基本面也表现较强,现货升水非常显著,库存也整体在低位徘徊,我们仍然认为铜价会偏强运行。
 
加息预期已然消退,叠加央行购金需求的支撑,贵金属价格的上行动力依然存在,通胀数据或有反复将带来短期的干扰,但中长期看金银价格仍将得以支撑。
 

关注及风险提示

 
美国新屋销售、房价指数、GDP、PCE、PMI、欧元区CPI、失业率通胀预期等。

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