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三大利多汇集，原油强涨摆脱僵局
作者 交易艺术汇
2023-07-27在2023年诡谲多变的经济局势下，一向表现活泼的国际原油价格，反而显得稳健许多。一年的时间走了超过一半，纽约轻原油行情就在63~83美元之间波动，整体而言呈现横盘局势。如此的胶著格局就算不与去年(2022)因俄乌局势而大起大落的特殊情况相比，也跟市场所认知的原油特性大相迳庭。毕竟全球经济夹在疫后复苏及鹰派紧缩的冲击下，看好与看衰者都大有人在，普遍的预期是出现一波强涨亦或崩跌。如今半年过去走了个多空僵持，尤其是5月之后行情更加压缩，74美元以上好似铁板一块，死活过不去，而70美元以下则重兵集结，空方也无法越雷池一步。
减产不再是票房万灵丹
如此纠缠背后主要的原因，是当下供求关系的持续减产与未来预期悲观的多空对决。过往只要遇到减产决议，原油无不走出一波亮丽走势。可今年4月2日及6月4日OPEC+两次重大减产决议，效果却一次比一次差。让人不禁怀疑这背后到底是有多重的卖压，打的过去的减产万灵丹无招架之力？
图1：OPEC+两次减产都未见明显多方走势
以4月2日第一次大规模减产为例，周日晚间联合自愿减产声明一出来，大家都惊觉行情将欲小不易。由于日减产量高达近165万桶的惊人数字，华尔街甚至第一时间喊出油价将重回百元的荣光时刻，市场甚至担心若油价多头再起，美联储打击通胀的效果将大打折扣。4月3日原油期货开盘，行情便不负众望的跳空大涨近8%，逼空气势惊人。但华尔街大行所预期的100美元并没有到来，甚至4/3大涨之后开始徘徊数日，4月12日就再度以一日大涨结束这场派对，止步于今年高点的83美元，之后就一路往下走低，破了年内新低价。
6月初，OPEC+會議再度到來，尽管开会期间各成员国看法分歧，但最终能艰难的达成了新一波减产决议。在4月2日原有的减产基础上，延长时效至2024年底，沙特再额外加码每日减产100万桶，重申稳定原油市场的决心。
但计划总赶不上变化，这次的减产决议，由于大部分是延续4月2日的标准，新增部分仅仅是沙特每日的100万桶，威力明显不足。6月5日原油期货跳空后直接见高点，高开低走写下一记长黑。两次减产对行情的效应明显出现雷声大、雨点小的窘境，对未来需求的悲观氛围程度可见一斑。
宏观变化驱动多方行情
但天下大势合久必分、分久必和，金融市场也不例外。甫进入2023年下半年，市场氛围丕变，没有更多减产的具体措施，行情却在更多的利好驱动下走出一波
小多头，一举越过6月5日第二次减产时高开低走的75美元高点。虽说要改写今年高点83美元还有一段距离要走，但一波流的走势却也让市场为之惊艳，期待著更大多头格局的到来。
严格说起来，本波从6月28日一口气涨到7月13日超过15%的涨势，是在既有减产的基础上，叠加了美元走弱及对未来经济预期转佳的双重利多。三大利多汇集，自然催生一波攻势。而美元走弱及对未来看法乐观的背后原因，则与美联储鹰派货币政策即将扭转有直接关系，只要对宏观局势有一定追踪，就不会感到意外。
先前我们在铜期货的文章中有提到，影响大宗商品价格走势有三大因素：报价货币升贬、当下供求关系，以及对未来需求预期。原油作为大宗商品之王，其走势也不脱这三大变量影响。
打从6月底的PCE数据降温之后，七月紧接著登场的非农就业数据、CPI数据，都剑指鹰派货币政策已在对抗通胀上达到一定效果。在美国实质利率已经转正，且制造业PMI数据渐趋低迷的情况下，市场大致认为7月FOMC会议将是本轮最后一次加息。美元指数在7月12日CPI公布之后，应声跌破100大关，写下新低。芝商所旗下的欧元期货也长红过高，打破震荡僵局。原油就在这种背景下，缓步走出了一波单边市，涨势直到7月13日之后才渐趋缓。
盘点下半年多空因素
既然鹰派货币政策逐渐走向终点，市场目前预期就算7月不是美联储本轮最后一次加息，那也顶多再加一码。从芝商所的FedWatch工具来看，更大的可能性是7月加息结束之后，维持5.25％~5.5％的利率水准一段时间，让政策馀温持续发挥效果。这样不仅有更长的观察时间来降低政策过度紧缩的风险，也能实际的把加息副作用打下来。美财政部长耶伦最近受访时指出，美联储有机会在避免经济衰退的冲击下成功打赢通胀这ㄧ仗。
由于对未来的需求预期占了原油走势最重要的主导地位，如何评估下半年的经济展望就变得格外重要。即使目前看起来一切向好，但还是有人会想，就算没有继续加息，维持利率在5%以上的高水位，也谈不上是什么大利多。美国经济能否成功避开衰退还不好说，或许美联储将因为衰退而启动降息这ㄧ利多，但一好一坏实在很难评估多方是否胜出。
图2：市场预期7月将是加息终点（资料来源：FedWatch）
这里面有一个重要的命题需要厘清，就是美联储降息与否需要跟衰退挂勾吗？
如果从美联储的两大使命，也就是充分就业及物价稳定来看，只要没有恶性通胀的威胁，那让经济重返荣景将有助于充分就业这ㄧ重大使命。就算目前看起来美国劳动力市场相当健康，但持续打压需求面的紧缩政策何时会重击就业状况很难说，从7月7日发布的非农就业数据细项可以看到，制造业的雇用状况已经开始恶化，只是让服务业的火热情况所掩盖。美联储不可能没注意到这个细节，在没有通胀的威胁下，可以鸽派那就不会鹰派。
况且，5%以上的利率水准本就不是常态，一旦通胀威胁解除，不用出现经济衰退，降息也会因为利率正常化的需求而启动。现在的重点是，已经降温的通胀会不会卷土重来？
金发女孩让后势可期
还记得2022年底时，一票华尔街大行争相预期2023欧美经济衰退即将到来，美国股市将会出现大崩跌。如今半年过去，崩跌还没有来到，却看到美股因为AI创新及通胀趋缓而纷纷大涨。作为去年底看空美股的重要一员，摩根大通已在7月12日最新CPI数据公布之后改口，认为美股即将走出金发女孩行情，多头可期。
所谓股市中的金发女孩行情，就是指低通胀、高企业盈利的双利多行情，也就是之前笔者文章中有提过的资金与景气的双引擎行情。资金行情部分，眼看著最新CPI已经来到3%，鹰派政策却未马上缩手，后续效应将有持续让通胀降温的机会，低通胀及其所带来的利率正常化降息，算是初见曙光。至于企业盈利部分，目前AI的科技创新将成为主轴，成为多头逐利的新热门赛道。由于运用场景想像空间大，因此市场认为一时三刻不会轻易退潮。
图3：更大的格局从越过高点(虚线处)打出大底开始
换句话说，如果真有金发女孩行情，那原油的多头后势自然可期。本波从6月28日起涨的小多头，仅可以算是暖身，真正的主场大戏，在预期双引擎的推动下，将从摆脱今年高点以下的盘整区间开始。
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