芝商所特约评论员 Henry Park

市场都在等待美联储是否会通过负利率决议，为市场增添更多变数，同时黄金价格仍是本周的关注焦点。毫无疑问，这一举动将使美元定价体系中的黄金价格升至历史新高，就像其他国家的负收益率债券那样。今年3月，在金融资产遭受抛售的高峰期间，美联储主席鲍威尔采取了许多前所未有的政策来支持信贷市场，但即便是这样，鲍威尔也表示美国暂不会考虑实施负利率，因为其他实施负利率的国家其经济效益未能兑现，因此美联储更有可能实施收益率曲线控制措施来人为地钉住利率。但是最终结果也可能意味着实际利率为负，因此交易者需要将黄金作为首要关注的资产。
 

在下图中的第二部分，美国利用赤字支出为第二次世界大战提供资金，这导致债务与GDP的比率（橙色线）到1947年上升到122％（与我们今天的状况类似）。从下图的第一部分可以看出，由于美联储不得不购买大量国债以建立固定收益率曲线，因此美联储资产负债表规模（浅蓝色线）从50亿美元增至250亿美元，增长了五倍。尽管直到战后三个月的收益率（绿线）都受到抑制，但由于基础货币的增加使得消费物价上涨，最终还是导致了收益率暴涨。当然，这种情况发生在深度负实际利率持续很长时间之后。

无论美联储是否采用和二战时期相同的策略，风险都很高，因为鲍威尔至少应该为互联网泡沫时代以来最大股市泡沫的形成负一部分责任。纳斯达克综合指数与彭博商品指数的比率现在已经涨至历史高位，以至于即使想让它恢复到历史平均水平也将会引起资产价格巨大的波动。在下图中，纳斯达克指数现在是彭博商品指数的150倍，当两者比率修正反转时，滞胀很有可能会出现。尽管1999年两者的比率仅为今天的三分之一，但纳斯达克指数在互联网泡沫破灭时仍暴跌了一半以上。然而，黄金成为一种已经开始超过纳斯达克指数的商品。

当技术面与基本面分析结果相符时，就会出现最佳的交易机会。全球经济杠杆率飙升刺激金价持续走强。但对于纳斯达克股票市场来说，情况并非如此，因为尽管整个美国主要公司即将发布的季度收益报告预计会带来不佳的业绩甚至破产，但纳斯达克的股价仍在全面复苏。另一方面来看，黄金没有正式的季度收益评估，因为其价值源于其对法定货币贬值的对冲功能。黄金目前的表现似乎是基础货币总量正在急剧扩大以至于流动性宽裕所致，有新闻头条也证实美联储正在逐步实现这一目标。在下图中，随着三个月LIBOR（第二部分）从2.5％跌至接近零，纳斯达克指数与金价（第一部分）的比率高点和低点（红色阴影区域）均逐渐下移。即使LIBOR锁定在其下限附近，该比率仍可能仅因通货膨胀而崩溃。

从技术层面看，在整个经济危机期间，黄金和美国国债一直是唯独处于牛市的主要资产类别。但是，随着债券收益率已经接近零值关口，黄金则有了更多的无限上涨空间。在下图中，黄金期货价格上周再创52周以来新高，涨至每盎司1796.1美元，并且仍在其运行区间顶部附近盘整。从三月开始的加权平均价格（黄色虚线）到现在一直是黄金价格的支撑位，在金价没有下破加权平均价格支撑之前，不应该卖出黄金资产。上周美国股票VIX指数的上升凸显了黄金作为可投资资产的相对吸引力，因为黄金期货现在的波动率提供了更好的安全性。自上周以来，黄金期货30天实际波动率（下图底部）持续低于黄金期权的隐含波动率（下图中部）4个百分点。这些因素的分析并不是要求我们在期货市场进行投机交易，只是黄金的基本面和技术面因素（与竞争性投资有关）的整体构成使其成为值得我们继续关注的商品。
 

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