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美元与其他货币的利差

美元与其他货币的利差

作者 芝商所执行董事兼高级经济学家Erik Norland

2020-10-09

在外汇市场,货币之间的利差对于套利交易的定价尤其重要。过去几年欧洲和日本实行负利率政策,利差显得更加重要。那么,货币之间的利差到底多大?表面上似乎是一个简单的问题,但是市场上衡量利差的方法众多,这个问题其实错综复杂。虽然可以参照各大央行之间的利差,但对于日常外汇交易员来说作用有限,因为与央行交易的主要是金融机构。

根据金融理论,市场参与者通常会参考银行同业拆借利率,如伦敦银行同业拆借利率(ICE LIBOR)。与央行基准利率不同,银行同业拆借利率主要反映商业银行的贷款利率,但可能无法反映外汇交易员在市场上实际获得的利差。此外,多种货币已经不再使用银行同业拆借利率。
 

隔夜指数掉期利率(OIS),如EONIA也可用于衡量货币之间的利差水平。然而,OIS利率与央行利率密切相关,也可能无法完全反映外汇投资者在市场上获得的利差。
 

货币市场本身也是另一种计算利差的方法,可以使用外汇现货和期货之间的差值计算隐含利差。如图1所示,芝商所的外汇掉期利率监视器可以计算外汇期货和 FX Link中央限价订单簿之间的隐含利差。
 

图1:外汇市场计算的隐含利差比其他利差更大

比较三种计算货币利差的方法发现,以外汇市场计算美元与其他主要货币之间的利差,大于按照央行利率和OIS利率计算的利差。换言之,外汇市场显示的美元与其他货币利差比利率市场显示的要高。芝商所外汇掉期利率监视器在8月到9月计算出美元与7种不同货币之间的平均利差都是如此。其中,美元与某些货币利差高达20或30个基点。也就是说,外汇市场显示的美元相对于澳元、加元、欧元、日元、新西兰元和瑞士法郎的利差,要高于按照各国央行利率或各国OIS利率计算的利差。
 

分别用外汇市场和OIS利率来计算货币利差,得出美元与澳元、新西兰元的平均利差都不同,之间差值大约为10个基点,差距相对较小。而对于其他货币来说,用这两种方法计算美元与欧元、英镑、加元、瑞士法郎的平均利差,之间的差值约为20-25个基点,差距较大。美元与日元的平均利差之间差值更大,约35个基点。无论任何情况,与央行利率或OIS利率计算的利差相比,外汇市场计算的美元与其他货币的利差都更大。
 

对于欧元、英镑和日元而言,按照ICE LIBOR计算的利差与外汇掉期监测的利差更接近。然而即便如此,欧元与美元按照外汇期货市场计算的利差比按照ICE LIBOR计算的利差平均高出5个基点,日元与美元按照两种方法计算的平均利差之间的差距更大,超出14个基点。相比之下,美元与英镑按照两种方法计算的利差过去两个月保持一致(见图2)。
 

图2:OIS计算的利差与外汇市场计算的利差接近,但仍然低于外汇市场计算的利差

上述7种货币与美元的共同点是他们的央行利率都接近0。芝商所外汇掉期利率监测的货币中,只有墨西哥比索的央行利率远高于零,在4%-5%之内。如图3所示,外汇市场计算的美元与墨西哥利差比OIS市场的利差高出50个基点,比央行利率计算的利差高约24个基点(见图3)。这种差异可能是墨西哥央行在过去两个月两次降息造成,是外汇远期市场而不是OIS市场所预期的结果。
 

图3:美元与墨西哥比索的利差比其他货币利差更高

正如图4-11所示,货币日常利差比平均利差波动更大,但即便如此,外汇市场显示的利差比其他方法测算出的利差更大。因此引出了一个问题:为什么在众多货币中,外汇市场计算出的美元与其他货币之间的利差,比按照银行同业拆借利率和央行利率计算的利差要高呢?
 

一个解释是,美国利率在外汇市场上较高,反映全球对美元的远期需求。在某些情况下,比如在日本和英国,也可能出现央行降息的预期。也就是说,如果确实存在降息预期,理论上这种预期也应该存在于银行间同业拆借利率市场中,但只在利率变动前24小时内反映在OIS市场上。
 

明显,参与外汇市场和短期利率市场交易的人,可能需要密切关注外汇期货和现汇市场之间的隐含利差,作为交易的补充参考要素。
 

图4:美元欧元利差

图5:英镑美元利差

图6:日元美元利差

图7:澳元美元利差

图8:加元美元利差

图9:瑞士法郎美元利差

图10:新西兰元美元利差

图11:墨西哥比索美元利差

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