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负利率无阻欧元兑美元大涨

负利率无阻欧元兑美元大涨

作者 芝商所执行董事兼高级经济学家Erik Norland

2020-08-27

8月中旬,欧元(EUR)兑美元(USD)升至2018年5月以来的最高水平(图1)。欧元走强有几个可能的原因:

· 欧洲继续实施财政刺激措施。
· 11月美国大选结果存在不确定性。
· 负利率。

· 各地新冠疫情的发展有差异。

图1:欧元兑美元已回升至2018年5月以来的最高水平

 

财政刺激路径不同

在新冠疫情的最初应对阶段,欧洲和美国采取了类似的财政政策,也就是增加政府支出,降低税收,预算赤字进一步扩大到正常时期未曾有过的水平。
 

然而,从7月份开始,美国和欧元区的财政路径开始出现分化。欧元区颁布了史上第一个7000亿欧元的全欧洲救助计划。这可能是朝着欧元区共同财政政策迈出的第一步,尽管政客们小心翼翼地不将其定义为欧元区共同财政政策,因为统一财政政策的概念仍然存在争议,尤其是在北欧。
 

相比之下,截至本文撰写之际,美国国会与白宫仍未就第二轮财政措施达成共识。这导致选择参与第二轮财政刺激措施的各州,其补充失业救济金于8月1日起从每周600美元削减到300美元。截至8月25日,美国50个州当中有30个州同意参与第二轮财政刺激措施,其中13个州还同意参与每周额外100美元津贴计划。此外,美国工资税的一部分已被推迟到明年上交,除非美国国会通过立法使之成为实际减税措施,否则递延工资税将累积到明年1月支付。
 

即将到来的美国大选也可能使美元面临下行压力。目前,总统和参议院选举的结果似乎还不确定。
 

欧元区的负利率

在某些方面,美国和欧元区的货币政策看起来很相似。在过去五个月,美联储和欧洲央行都大幅扩张了资产负债表。不过,或许是受到了股票和贵金属价格走高的鼓舞,美联储似乎已经暂停了量化宽松计划(图2)。
 

图2:欧洲央行和美联储在第二季度迅速扩张了资产负债表,但此后动作有所放缓

然而,就政策利率来说,两大央行之间的差距仍然很大。今年2月和3月,美联储将政策利率区间从1.75-2.00%降到了0-0.25%。相反,欧洲央行最近一次降息是在2019年12月12日,从-40个基点降到了-50个基点。在2020年上半年经济封锁期间,欧洲央行没有选择降息至更低的负利率水平。
 

人们预计负利率会削弱欧元,毕竟,谁愿意付钱把欧元存入欧洲央行呢?话虽如此,正如在欧洲和其他地方经常出现的情况,负利率并没有阻止货币走强。
 

在2014年和2015年欧洲央行首次降息至负值后,欧元贸易加权汇率走弱。之后,欧洲央行依次将利率降至-30、-40和-50个基点,但每次欧元都在走强(图3)。或许,负存款利率等同向银行体系征税,欧洲央行实际上是在缩减货币供应,而不是扩大货币供应,导致投资者囤积现金。甚至在新冠疫情爆发之前,法国、德国和意大利在2019年第四季度都出现了零增长或者负增长。
 

图3:随着欧洲央行将利率降至-20个基点以下,欧元贸易加权汇率走强

理论上,由于美联储的政策利率在0.00%-0.25%之间,而欧洲央行的政策利率为-50个基点,美元和欧元之间的利差应该在50-75个基点之间。实际上,从芝商所欧元兑美元期货和欧元兑美元即期汇率之间的差异来看,两者利差似乎更接近60-100个基点(图4)。尽管美元投资者能够得到比欧元投资者更好的利率收益,但近几个月来,随着欧元走强,美元持续走弱。
 

图4:美国和欧洲的利率差似乎大于央行利率差

新冠疫情

除了财政政策与货币政策存在差异外,美国与欧洲还存在一个显著的差异,即新冠疫情的发展程度。早在3、4月份,新冠疫情迅速席卷欧元区,带来更严重的冲击。到4月初,欧洲每10万人中就有12人在前两周死于新冠病毒。美国的死亡率在4月晚些时候达到峰值,按人口调整后的死亡率较欧洲低大约30%。然而,自那以后,欧洲的死亡率已经降到接近于零,而美国的两周滚动死亡率在7月初下降到每10万人中有两人,之后攀升至四人以上。(图5)。
 

图5:欧洲新冠病毒死亡率在夏季下降到较低水平,而美国仍处于上升状态

如果用美国的死亡率减去欧洲的死亡率,就可以看出相对死亡率与欧元兑美元之间存在某种关系。在3月和4月欧洲死亡率较高时,欧元走弱。随着5月和6月美国死亡率相对于欧洲上升,欧元在几周后反弹。6月,美国死亡率下降,美元走强。到了7月,美国死亡率再次上升,而欧洲的死亡率仍接近于零,欧元再度飙升。投资者可能会关注相对死亡率,以衡量两大经济体重启的速度以及持有这两种货币的相对吸引力。
 

结论
· 8月欧元兑美元触及27个月来最高水平。
· 欧洲更积极的财政刺激措施可能会支撑欧元。
· 欧洲央行的负利率政策也可能对欧元构成了支撑。
· 美国与欧洲的互换利率差可能大于央行利率差。
· 因为春夏两季新冠疫情进程在美国与欧洲之间出现分化,欧元兑美元同时追踪了美国和欧洲之间的相对死亡率。

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