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为什么原油与作物价格关系切断了？
作者 芝商所执行董事兼首席经济师Erik Norland
2023-04-052023年4月3日，欧佩克+宣布每日减产100万桶的消息令市场颇感意外。原油价格因此单日回涨5%，但原油并不是唯一价格上涨的大宗商品。汽油和超低硫柴油（以往称为取暖油）价格上涨3%，同时玉米、小麦、大豆和豆油价格均有1%-2%的涨幅。
多年以来，作物价格与原油价格之间明显存在紧密联动。对比作物和WTI原油价格便一目了然（图1-4）。
图1-4：作物价格本世纪以来整体紧跟WTI原油价格。
WTI原油和玉米
WTI原油和小麦
WTI原油和大豆
WTI原油和豆油
虽然价格关系紧密，但近期原油和作物价格之间已出现分化，尤其是玉米和大豆价格，而豆油价格次之。从2022年6月下旬到2023年3月底，原油价格稳步下跌。相比之下，玉米、大豆和豆油价格并未出现类似的跌幅。
如此迥异的表现很难完全归结于俄乌冲突，受其影响最大的是小麦市场，黑海地区的出口量占到全球小麦产量的7.5%，约为第二大出口国美国出口量的三倍。黑海地区的玉米出口量约占全球产量的3%，相对小于美国和南美洲（巴西+阿根廷）的玉米出口量，分别占到全球产量的6%。与此同时，俄罗斯和乌克兰几乎不出口大豆，但两国在葵花籽油出口方面占据主导地位，有可能间接影响豆油的价格。
汽柴油价格的走势能更好地解释作物与WTI原油价格关系为什么切断了。由于炼油厂面临生产瓶颈，这两种产品的价格相对原油有所上涨。部分瓶颈因素的确与战争有关：俄罗斯能较为轻松地出口原油且价格低于全球基准水平，但却很难出口类似数量的精炼产品。虽然原油供应量充足导致市场库存量过高（至少在欧佩克+减产前是如此），但汽柴油库存却持续过低（图5-7）。由此产生的裂解价差远远超过原油和原油产品之间的历史正常水平（图8-11）。
图5：原油库存量过高
美国原油库存水平
图6和图7：汽柴油库存量过低
美国汽油库存水平
美国超低硫柴油库存水平
图8-11：汽油和超低硫柴油价格远高于原油价格。
WTI原油和汽油
汽油与原油的“裂解价差”
WTI原油和超低硫柴油
超低硫柴油与WTI原油的裂解价差
也许并不令人意外的是，作物价格与原油产品价格的关系相比原油价格要紧密得多。作物和原油产品价格之间关系更紧密，或许出于两个主要原因：
1. 农业是能源密集型产业，而且农民耕种田地、收割和运输作物所用的机械是以汽柴油而非原油供能的。
2. 汽柴油的最终混合物包含用玉米生产的乙醇和用大豆生产的生物柴油。
因此，相比原油本身，汽油和超低硫柴油与玉米、大豆和豆油价格的关系表现要紧密得多（图12-19）。小麦价格也与原油产品价格呈强相关性。此外，原油产品与原油价格之间近期的分化或许能解释过去三个季度的作物价格为何未跟随原油价格下跌。
图12-19：玉米、大豆和小麦价格与汽油和超低硫柴油价格的联系更加紧密。
汽油和玉米
汽油和小麦
汽油和大豆
汽油和豆油
超低硫柴油和玉米
超低硫柴油和小麦
超低硫柴油和大豆
超低硫柴油和豆油
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