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2019/11/20如期回调,又至支撑

一、上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价震荡回落,周一至周四连续四个交易承压下行,最低触及2.6130美元/磅,随后略有反弹。上周美国通胀数据表现较强,对于//目前换锚之后的美联储而言,通胀数据重新回归到重要位置,与是否加息密切相关。上周公布的10月通胀环比走强,延续了此前偏强的态势,对铜价形成了一定压制。10月零售销售同比增速3.1%,较上月增速有所收敛。周五鲍威尔讲话整体中性偏鹰,也对铜价形成了压制。此外,上周铜价还主要受到中国宏观数据的影响。


上周COMEX铜价格曲线整体位移向下,价格曲线的形态变化不大,整体依然维持Contango结构,曲线近端在绝对价格下跌后有所走弱,我们认为这一定程度上与COMEX铜库存的流入有关。上周COMEX铜库存继续流入,库存再次在前期35000吨附近出现难以去化的状态。正如我们此前指出:考虑到中国进口需求暂时下滑,海外宏观仍然处于下行压力较大阶段,不排除COMEX铜库存重新开始持续累库的可能。目前看来,库存的流入可能仍将持续,这将使得COMEX在月差上更加倾向于向一个更为陡峭的contango演化,而不是相反,哪怕绝对价格的下跌也很难让近月更坚挺,因此跨月正套暂时看不到明显的机会。


二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价震荡回落,国内宏观数据的密集发布对铜价施加了一定压力,正如我们在上周周报中的预判,10月宏观数据应该整体中性略偏空,个别数据在结构上有改善,目前看来完全符合。从微观层面而言,上周沪铜库存去化显著,消费略有起色,但是整体改善仍然不甚明显,目前仍需等待一些宏观指标的改善向微观需求改善的传导。从原料端而言,整体偏紧的格局没有改变,这也是目前支撑铜价的主要因素。


上周SHFE铜价格曲线整体位移向下,在位移过程中曲线近端有所走强,月间差有一定的收敛。上周沪铜库存明显下降,消费有一定起色,本周近月合约交割,预计近月仍将有所偏强。目前沪铜库存整体仍然处于去库存的过程中,虽然局部地区库存有所累积,但是交易所库存保持较低水平,而同时保税区库存也下降至历史低位,在这种状况下,近端相对坚挺的概率较大,尤其在绝对价格出现下跌之时,逢低备库的现货买盘的介入,会使得低库存对曲线解构的支撑更加明显。我们认为月差的策略仍然是选择合理的点位进行正套操作。


三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX铜价比价重心有所回升,周初比价在8.01附近徘徊,随后比价重心逐渐上移至8.10附近。比价回升主要在于国内库存的下降、近端的走强,需要对进口利润进行修复,而从波动率的不一致来看,目前比价波动的规律基本上取决于铜价的方向,由于COMEX铜价的波动大于SHFE铜价,因此往往绝对价格下跌过程中比值回升,而绝对价格反弹过程中比值回落。从传统的进口精炼铜比值逻辑上讲,目前仍然没有太明确的比价方向,国内四季度随着精炼铜产能的继续释放,产量环比增加,对于进口的需求依然不强烈,加之比价本来就在盈亏平衡附近摆动,因此上行的空间有限。

四、宏观、供需和持仓,铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面,上周中美贸易问题相对平静,国务院副总理刘鹤与美国财长和贸易代表就第一阶段协议通电话,双方就核心问题进行了具有建设性的讨论,并将继续保持联系[1]。上周五,白宫经济委员会主任Kudlow表示,中美双方已经接近达成第一阶段协议。


上周美国公布零售销售数据,10月零售环比增长0.3%,前值-0.3%,预期值0.2%;核心零售环比增长0.2%,前值-0.1%,预期值0.4%,消费仍然维持了较好的表现,从结构上看,商品消费和服务消费已经出现了连续4个月的背离,这是历史上的第一次。我们认为,导致商品消费和服务消费产生背离的原因包括两点:首先,是今年以来美国对中国实行的关税政策。由于关税仅限定在商品类,并不包含服务类,这就使得在关税加征或者关税提高前,商品消费会有一个明显的增长,相应的服务消费便会缩减;其次,可能与财产性收入的下滑有关系。从数据上看,财产性收入与服务类消费的相关度要高于商品消费,也就是说“额外收入”对服务消费的影响会更大些。从2018年三季度开始,财产性收入一直在下滑,但整体的工资收入却变化不大,这可能与股价、房价的增速放缓有一定关系。伴随着未来关税效应的结束、股价的上涨以及房租价格的持续提高,服务消费有望出现回升。此外,我们认为耐用品消费也会维持增长,主要在于美国国内利率并没有明显上行。无论是房地产抵押贷款利率,还是汽车贷款利率,均处于比较稳定的状态,并且房地产销售数据仍然较好。无论是新屋销售还是成屋销售,均表现出了十分良好的走势,这对未来几个月内的相关消费是一个利好。


另外,从鲍威尔上周在国会听证会的发言来看,他仍然认为美国经济增长是可持续的,并且目前尚未出现泡沫,目前美联储也没有看到制造业疲态向其他部门大规模蔓延的迹象。并且再次强调了,除非美国经济出现明显的失速,美联储才会进一步采取降息等对策,否则将维持目前的利率水平。这与我们此前的分析一致,在换锚之后,美联储把更多的焦点放在了通胀、消费以及劳动力市场薪资增速上。目前来看,美联储进入了一轮观察期或稳定期,暂时不用太担忧其是否将加息。


本周海外宏观在数据层面相对平静,关注周五欧洲主要国家11月制造业PMI初值,尤其关注德国制造业PMI是否能延续触底的迹象。


宏观国内方面,上周有众多宏观数据密集发布,主要来自货币数据、信贷数据、投资数据、生产数据,以及消费数据。其中,信贷数据仍然是重中之重。10月社融数据有明显的超季节性回落,主要在于四季度开始今年专项债额度已经基本下发完毕,而明年的专项债虽然可能要提前到今年下发,但是10月还尚未发放,因此10月的专项债出现了某种程度上的“青黄不接”。从结构上看,企业中长期贷款占比连续数月企稳,10月出现回升,而这极有可能是向上拐头的开始,如果这个趋势一旦确立,则一个季度左右的时间我们可能会看到补库存的开启。

从房地产数据来看,新屋开工重新回到两位数的增长超出预期,再一次充分反映了房地产的韧性。而在目前“房住不炒”的大背景下,房地产企业的“求生欲”极强,高周转的模式仍将持续。从新增信托资金流向房地产也可以看出,目前房地产企业并没有放缓融资的速度和规模,新屋开工后期的回落可能会非常缓慢。施工和竣工都与我们此前预计的吻合,施工面积增速继续小幅回升,与施工相关的建筑工程投资也出现回升,而竣工增速的负增长则进一步显著收敛,预计年内可以看到其由负转正。


本周一央行意外下调了OMO利率,这可能释放了两个信号:其一,猪肉价格上涨导致的CPI结构性上升不会成为掣肘货币政策的因素;其二,目前国内经济下行压力依然较大,需要央行再次引导利率的下行。在降息的消息公布后,铜价日内有所反弹,但后续反弹动能不足,市场仍然保持谨慎的乐观。

从微观层面看,上周进口铜精矿标准干净矿 TC 成交在 57-60 美元/吨,均价为 58.5 美元/吨,较上周持平。长单谈判前夕,市场成交偏少。目前主要冶炼厂的原料储备已完成,本周铜精矿长单谈判,预计成交清淡的情况会继续持续。


精炼铜市场上周成交尚可,华东市场市场成交表现一般,升水整体有回升趋势。周内市场报价好铜升水100-150元/吨,平水铜升水80-130元/吨,湿法铜升水30-70元/吨。市场整体交投一般,周初市场成交表现不错,周一、二市场接货尚可,多为贸易商寻求低价货物交易。下半周升水上涨,主要是市场整体流通货物在减少,加之盘面出现“买现抛弃”的盈利模式,市场接货回升,致使出现持货商出货减少,带动了市场升水的上调,成交积极。乃至周五市场交割,依然表现出不错的接货情绪,成交积极;但周内对于下游而言,成交表现一般。华南市场上周报价稳步回升,周内持货商挺价情绪明显。本周市场报价好铜升水50-90元/吨,平水铜升水0-30元/吨。本周市场整体成交表现一般,周内持货商依然保持的不错的出货情绪且带有挺价意愿,市场接货表现一般,贸易商间交投尚可,下游拿货表现平平。

 

从冶炼企业动态来看,11 月铜企矿原料供应相对充足,部分铜企开始年底冲量,因此产量逐步回升;不过由于冷料短缺,企业冲量趋势会受阻;据调查四季度企业检修较少,几乎对产量输出没有影响;不过目前铜企较为担忧的是明年铜矿供应,近期铜企纷纷在和海外矿企接触,商谈明年的购矿升水,目前来看结果可能不会太好。


从库存来看,上周SHFE库存明显下降,但其中有交割因素。华南地区社会库存也略降,但是后续能否继续保持下降格局仍然值得观察。海外方面,COMEX库存继续保持小幅流入,从全球显性库存来看,目前还没有出现明显累积。

从下游消费来看,铜杆方面,铜杆生产企业反馈,各主流地区铜杆生产企业订单成交情况清冷依旧,库存下游线缆企业仍持观望态度,按需采购为主,华东部分中小型铜杆生产企业成品库存压力增加,开启停炉检修计划。精废制杆价差进一步收缩,受下游线缆企业整体消费不佳市场观望情绪较浓的影响,废铜杆本周消费未见起色,成交平平,库存压力增加。铜管方面,江苏市场铜管订单较上周有所好转,但企业普遍对后市消费需求缺乏信心,原料采购以订单量为准;山东市场铜管订单量有进一步下滑的趋势,下游企业同样受到环保限产影响,企业的原料备库较少,产品库存有一定堆积。


上周精废价有所收敛,主要因为铜价绝对价格反弹的弹性比废铜更大,因此精废价差有所收敛,整体仍然处于低位水平。

从CFTC持仓来看,上周非商业空头持仓占比环比下降的趋势有所放缓,但多头持仓占比也出现了回落。我们认为目前看空铜的情绪已经有所减弱,此前拥挤的空头头寸不断离场,为后续铜价波动率的放大打开了空间,除非外生变量发生非常明显的负面冲击,否则我们认为在COMEX上沽空铜价最集中的时间窗口已经过去。


总的来看,上周市场风险偏好有所降温,中国方面的宏观数据整体中性略偏空对铜价形成了一定压力,不过一些结构性指标有所改善,但仍然需要等待时间进一步发酵。从微观层面上,目前仍然没有看到精炼铜需求的切实改善,这是制约铜价反弹的主要原因。当然原料端的偏紧会给铜价提供一个较好的支撑,但缺乏需求端的驱动,铜价可能还将维持这种低波动的区间震荡格局。在上周的利空基本price in之后,本周宏观面较为平静,降息的消息对铜价也只是昙花一线,关注本周铜价能否下滑至46500元/吨以下,可以介入短多。

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