2019/10/30宏观数据密集来袭，注意铜价波动节奏-芝商所

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2019/10/30宏观数据密集来袭，注意铜价波动节奏

一、上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价走出一轮反弹行情，周初在2.63美元/磅一线震荡，随后向上反弹，周五高位触及2.69美元/磅一线。COMEX铜价的反弹基本在情理之中，一方面英国脱欧达成协议，美元弱势运行，另一方面中美贸易摩擦也接近达成进一步协议，这意味着此前的两大外生变量对铜价的负面影响开始边际转弱。其次，美股近期连续反弹，在整体盈利好于预期的驱动下，标普500指数在本周一已经创出历史新高，显示出目前市场情绪的持续修复以及风险偏好的回升，正如我们此前指出，美联储扩表+贸易战暂缓是风险资产的有利时间窗口。此外，近期美国宏观数据也相对中性、收益率曲线倒挂也暂时解除，目前可能依然处于对包括铜价在内的风险资产有利的时间段之中。

上周COMEX铜价格曲线整体位移向上，价格曲线的形态变化不大，整体依然维持Contango结构，曲线近端在绝对价格反弹后有所走强，近月合约价格表现更强。在价格反弹中近月的走强是一种强势的表现，从某种程度上反映了进来COMEX铜库存的持续流出。目前COMEX铜库存降至35000吨下方，但与此前的低位30000吨仍有一定距离。另外近来COMEX铜库存的下降斜率明显放缓。我们仍然认为COMEX库存近期的下降很难再重现此前的速度，不排除后期重新开始累库的可能。不过需要注意的是，由于COMEX整体库存在当下仍然处于历史低位，因此近月的短期强势我们仍然可以看到。

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价震荡反弹，前三个交易日弱势震荡，周四一度走出显著反弹，周五高开后偏弱运行。从整体走势上，SHFE铜价依然与COMEX铜价保持较强的相关性，但是在反弹幅度上，SHFE铜价要弱于COMEX铜价。我们认为这仍然是对国内宏观预期以及铜基本面的悲观情绪所导致。目前铜的下游消费仍然没有见到明显起色，而国内库存上周有所累积，无论是华南地区社会库存还是SHFE库存都出现了累库的迹象。虽然保税区库存仍然下降，但是这也说明国内目前的供需平衡非常疲弱，保税铜的流入就会制约国内库存的去库。

上周SHFE铜价格曲线整体位移向上，在位移过程中曲线近端反而有所走弱。正如我们在上周周报中指出，此前驱动近端短期走强的因素已经不再，沪铜现货升水也开始走弱，尤其在上周价格反弹之后现货升水已经基本被抹去。此外，随着SHFE库存和广东库存的增加，现货供应压力有所转强。而从季节性看，沪铜现货的季节性偏强阶段也快要过去，而目前沪铜现货基差率水平处于历史中位偏高位置，后续继续走强的概率较小，因此沪铜价差结构后续可能难以在出现明显的走强，尤其当绝对价格出现反弹的背景下。

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX铜价比价重心继续下移，周初在8.1附近徘徊，随后比价重心出现明显下移。目前比值波动的规律基本上取决于铜价的方向，由于COMEX铜价的波动大于SHFE铜价，因此往往绝对价格下跌过程中比值回升，而绝对价格反弹过程中比值回落。从传统的进口精炼铜比值逻辑上讲，目前仍然没有太明确的比价方向，国内四季度随着精炼铜产能的继续释放，产量环比增加，对于进口的需求依然不强烈，加之比价本来就在盈亏平衡附近摆动，因此上行的空间有限。

四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面，上周主要主要公布了德国、法国10月制造业PMI，美国10月Markit制造业PMI以及耐用品订单。从读数上看，海外发达经济体9月PMI数据中性偏多。其中，德国9月制造业PMI初值41.9，此前较快的下跌趋势暂时停止，出现企稳的迹象。美国Markit制造业PMI读数51.5，大幅好于市场预期的50.2，也比前值51.1有所回升。目前美国Markit制造业PMI与ISM制造业PMI出现了劈叉，Markit制造业PMI在今年7月已经见底，最近3个月都出现缓慢抬升，而ISM制造业PMI截至9月仍然在下行趋势之中。我们认为这种显著的劈叉可能需要考量指数在统计方式上的不同。从指数的统计方式来看，前者由ISM每月对美国400多家企业的采购主管调查编制，后者由美国金融信息服务提供商Markit每月对美国600多家企业的实际业务状况进行调查编制而来。从具体的数据收集方式来看，ISM相较Markit更偏主观。ISM是通过询问企业的采购主管对于各个指标走势的主观看法调查而来。相比之下，Markit则是基于企业的实际业务操作状况。采购主管对经济的直观感受有些时候要领先于实际数据的反映。ISM相较Markit样本范围更小，权重也有所不同。ISM样本范围为400家，明显低于Markit的600家调查样本的水平。且从分项权重来看，Markit更看重新增订单的影响，ISM则相对更为“公平”。因此我们可以看出ISM更主观但是可能更灵活，而Markit更接近当下实际情况且偏重新订单的情况。因此目前两个指标的劈叉可以理解为当下没这么差，但是从业人员的预期比较差。那么后续极有可能预期跟随现实的改善而有所改善，因此我们更倾向于认为两个指标的劈叉会通过ISM制造业PMI的回升来完成修复。

本周重磅事件和数据较多。数据方面美国三季度GDP初值、10月劳动力市场指标、多个国家PMI将密集发布。除此之外，周四凌晨将会公布10月FOMC联邦利率决议，目前10月降息的预期仍然较高。从目前预期来看，市场更倾向于10月降息。

宏观国内方面，本周四将公布官方10月制造业PMI。9月的PMI环比回升至49.8，其中多个重要指标，包括生产、新订单、新出口订单等都出现了反弹。但是由于9月存在季末因素以及节前赶工等因素，制造业指标出现回升存在季节性因素以及扰动因素。从10月份来看，由于国庆假期的影响，工作天数少于9月，且存在节日效应的消退，因此10月PMI可能环比9月有所略有下降。我们认为回落至49.5左右都属于在预期之内。在这种情况下，PMI数据对铜价的影响有限，更多市场还是会预期国内其它逆周期调控政策的深化和落地。如果PMI超预期环比攀升，大概率短期对铜价产生向上的刺激。

从整个四季度来看，我们仍然认为经济见到短期底部的概率较大，一方面房地产韧性仍存，竣工的回升已经是板上钉钉，竣工-新开工必定收敛，必然会带来工业品价格的相对重估，铜价的表现降明显好于黑色的价格，这一逻辑已经在行情中有所体现。另外在地方政府专项债的用途被严格规范之后，专项债用于基建的比例将有较大幅度提升，从9月的基建审批项目数量来看，也达到了近年来的高位水平，因此预计基建增速年内回升至6-7%左右应该是大概率事件。目前唯一的问题在于我们在微观的实际层面上，还并没有感知到精炼铜需求的切实回升，尤其在上周铜价反弹之后，现货升水被抹去，而最为敏感的华南地区铜库存已经开始连续回升。我们认为从宏观层面的推论再到微观层面的实际需求需要一些时间来传导。

从微观层面看，上周进口铜精矿标准干净矿TC56-62美元/吨，均价为59美元/吨，较上周上调0.5美元/吨，实际成交少，市场交投十分清淡。智利矿业罢工抗议，智利国家铜业 CODELCO旗下部分矿山与必和必拓BHP的Escondida铜矿工会工人陆续加入罢工，港口工人也加入到罢工中，港口运营受阻。据某冶炼厂及贸易商反馈，CODELCO的铜矿发运已经受到影响，船期推迟。若罢工持续，未来也许会更多的船只发运受到影响。

精炼铜市场上周成交尚可，华东市场报价价好铜贴水10-升水100元/吨，平水铜贴水20-升水80元/吨，湿法铜贴水40-升水50元/吨。本周市场整体成交表现不佳，贸易商出货情绪较为积极，但市场接货端表现差且在询价时表现出一定的压价情绪，双方一度在价格上产生僵持局面。预料本周整体升水局面进一步扩大贴水的可能性较小，本周长单开始执行，升水有回调可能。华南市场好铜贴水30-升水30元/吨，平水铜贴水0-60元/吨。市场交投表现不佳，市场整体拿货表现差；目前库存水平较高，持货商出货积极，但下游消费偏弱，整体供大于格局致使升水持续走低。

从冶炼企业动态来看，10月国庆期间冶炼企业并未有停产检修现象，因此 10 月精炼铜环比产量或不会下降；10月铜矿原料供应正常且有充足继续，因此铜企生产表现正常；四季度铜企有冲量赶年度指标趋势，因此市场精炼铜供应量预计逐步回升。

从库存来看，上周SHFE库存继续增加，华南地区社会库存也也会出现了增加，虽然保税区库存下滑，但这也反映出国内的供需平衡其实比较微弱。海外方面，COMEX库存重新开始有所下降，但并不能断定这是新的一轮去库存的开始。从全球显性库存来看，目前还没有出现明显累积。

从下游消费来看，铜杆方面，华东市场和华南市场铜杆市场订单一般，消费清淡，下游企业基本以按需按量采购为主；但安徽市场订单较好，消费正常，与其他市场差异明显；华北市场本周废铜制杆企业普遍反映订单不错，部分企业常出现供不应求的情况，表示目前主要压力不在销售，而在于废铜的收购，但总体来说，废铜收购还算正常。铜管方面，铜管订单量表现一般，浙江市场大型企业接单量低于预期；桂林市场，订单量下滑较大，中美贸易对当地企业铜管产品关税从 10%提至 25%，出口影响至少30%订单量；江苏市场需求依然没有起来，订单量也没有增长。

上周精废价有所收敛，主要因为铜价绝对价格反弹的弹性比废铜更大，因此精废价差有所拉开，但整体仍然处于低位水平。

从CFTC持仓来看，上周非商业空头持仓占比环比继续下降，但整体仍然处于近年来的高位水平。这表明目前做空铜的交易比较拥挤。这么拥挤空头头寸可能是进一步做空铜价的掣肘因素。而非商业多头持仓的占比也在下降，短期押注铜价上涨仍然显得比较谨慎。

总的来看，本周宏观方面重要数据与事件将集中在周三至周五密集发生，需要注意对铜价带来的冲击，但目前来看，宏观方面整体中性偏多的概率较大。基本面上，10月铜的消费仍然没有明显起色，在保税区铜流入的背景下，上期所以及华南库存有所累积，说明国内精炼铜的供需平衡依然比较脆弱，短期可能仍然难以摆脱区间震荡的格局。但是从整个四季度来看，我们认为中国宏观企稳、精炼铜需求环比改善的概率较大，铜价更加倾向于上涨，因此建议逢低买入为主。

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