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2019/06/26FED态度逐渐明晰，静待G20中美会谈 2020/10/19疫情再度发酵、美国大选临近，铜价波动率大概率回升 2020/10/12假期特辑：利空暂时出清，等待消费指引 2020/09/28回调是市场分歧的一次集中爆发 2020/09/2150000元铜价对应了当前经济复苏的预期吗 2020/09/14铜市在国内外库存、需求差异下重新打开套利窗口 2020/09/07铜市场的旺季预期会被证伪吗？
2019/06/26FED态度逐渐明晰，静待G20中美会谈
一、上周COMEX铜市场回顾 上周 COMEX铜价整体反弹，周二美国总统特朗普发推特称与中国国家主席习近平通电话并且确定在G20峰会上进行专门会面，受此影响风险资产全线上扬，COMEX铜价当日回升至2.70美元/磅附近，不过在周后期风险偏好有所降温，铜价围绕2.70美元/磅附近运行，周中偏鸽派的FOMC会议纪要以及鲍威尔的发言一度刺激铜价上扬，但6月费城联储制造业指数读数仅为0.3，是除今年2月以为回落后近年来的第二低位水平，使铜价再度回落。 上周COMEX铜价格曲线整体位移向上，价格曲线的形态变化不大，整体依然维持Contango结构，远端比近端更为平坦。不过在向上位移的过程中，曲线现货端back有所收敛，从某种意义上体现了北美地区的需求比较稳定，价格上涨之后需求有所抑制，抹去了现货端原有的部分升水。 二、上周SHFE铜市场回顾 上周SHFE铜价冲高震荡，周初同样受到贸易局势可能改善的消息提振走高，但幅度弱于外盘，此后偏强震荡，一度试探上方47000元/吨阻力，但由于国内宏观面较为平静，公布的5月用电量增速继续下滑，而用电量增速又与出口交货值有较强的正相关性，因此数据仍然略显偏空，铜价在上周暂时缺乏突破47000元/吨的驱动。 上周SHFE铜价格曲线整体位移向上，曲线整体保持小幅Contango结构，但其实月间差非常小。此前近端的小幅back结构暂时消失，上周6月合约交割，不过交割前并未出现收货带动近端走强的情况。不过考虑到国内精炼铜显性库存持续下降、精废价差近期收敛、进口盈利转负，从一个一个中期（1-2个月）的维度来看，铜价格曲线的近端可能有所抬升的概率更大，风险在于前期检修的冶炼企业的复产使得产能在最近重新开始释放。 三、国内外市场跨市套利策略 上周SHFE/COMEX铜价比价整体震荡向下，符合上周周报中的预期。比值下行的原因主要在于：首先COMEX价格在风险偏好修复所引致的反弹过程中弹性更大，这与COMEX的流动性、波动率、市场参与者结构密不可分；其次美元指数在近期较为弱势，从一个侧面提升了以美元计价的COMEX价格。我们认为接下来比值可能仍然以做空为主，即以正套为主，国内短期还看不到对进口铜的强烈需求，比值在上周回落后本周可能会有反复，但是上行动力不足。 四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析 宏观海外方面，上周FOMC会议尘埃落定，会议声明中删除了“耐心”的字样，鲍威尔也在发言中提到会对政策有更多的包容性。根据美债近期的走势，基本上已经price in了FED会在7月第一次降息。接下来的问题在于，降息能否缓解美国经济增速放缓的脚步，或者更进一步地使美国经济转入再通胀？我们认为这是有可能的，目前美国经济从18年H2开始的增速回落主要在于消费和私人投资增速的回落，反而依靠的是政府支出和净出口来予以对冲。而利率的下降有利于美国国内房地产、私人投资等领域的回升。 目前美国居民的杠杆率、杠杆结构和杠杆增速均相对健康，不存在特别大的潜在风险，因此如果利率下调，居民部分有有加杠杆的空间。另外私人投资领域最近因为薪资增速的不断回升导致了劳动力成本的上升，挤压了利润空间，降息可以降低私人企业的融资成本，提高利润率，从而提振私人投资。因此，我们认为降息不仅可以改善市场情绪和风险偏好，也能从一定程度上缓解美国的经济增速的下滑过程。本周继续关注美国一季度GDP终止、5月PCE，不过预计5月PCE不会成为FED降息计划的掣肘。 宏观国内方面，本周密切关注习近平在G20上与特朗普的会谈。我们认为大概分为三种情况。在最乐观的情况下，双方达成达成积极的协议，下半年的贸易形势就此扭转，出口相关企业的积极性恢复，成为经济韧性的来源之一，在这种情况下，铜价将录得较大幅度上涨；在中性的情况下，双方跟上次会谈一样，只是达成一个暂时停战的协定，这相当于把不确定性和潜在的问题以及争议继续往后推延，这种情况下市场的风险偏好可能暂时修复，铜价有所反弹，但力度和持续时间不会太长，预计在一个月左右；最悲观的情况下，双方的会谈没有任何成果，美方对剩下的3000亿商品征收关税，中方进而采取反制措施，贸易对抗进一步升级，在这种情况下市场风险偏好回落，中国的出口进一步受到影响，国内可能推出更大力度的逆周期调控措施，对应到铜价上可能先反映风险偏好的回落，再反映逆周期。目前看来，可能第二种相对中性的情况出现的概率更大，这意味着铜价短期可能迎来修复性的反弹。 从微观层面看，上周铜精矿市场现货仍然偏紧，均价下降至61.5美元左右，这一加工费水平基本逼近冶炼厂的平均成本线，加之近期硫酸价格下跌，冶炼厂利润理论上受到较大地挤压。不过大厂基本上TC都以长单为主，因此目前供应不会受到影响，利润也尚可。 精炼铜市场上周成交尚可，华东地区周初成交一般，下游按需采购为主，贸易商多以寻觅低价货源为主，临近交割也并未出现积极收货的行为；华南地区周内升水缓慢下滑，平水铜升水20-40元./吨，下游接货并不理想，华北地区零单升水80-240元/吨，随着山东地区冶炼厂检修结束，到货量回升，升水相应下滑。 从冶炼企业动态来看，5月底、6月初开始前期检修的冶炼企业开始陆续恢复生产。山东地区祥光、东营方圆在上周均已开始发售部分零单，预计未来华北地区的现货紧张局势将有所缓解，地区升水或将开始下滑。另外根据了解，6月国内冶炼企业的检修力度比5月要有所缓和，主要是铜陵金昌和浙江富冶会有检修。 从库存来看，SHFE、COMEX库存继续维持下降格局。从下游消费来看，上周铜杆企业反馈订单尚可，下游拿货积极性有所提升，铜管企业订单环比边际走弱，开工率略有下降，铜板带订单量环比继续下滑，进入淡季之后需求较为清淡，淡季特征明显。 上周精废价差低位运行。上周公布了废六进口的第一批批文，从批文量上推断废铜进口仍会下降，国内进口废铜量少货紧，废铜价格坚挺，精废价差持续收缩，从一个层面上利好精铜的消费。 从CFTC持仓来看，上周非商业净持仓从净空开始拐头向上，主要在于空头的平仓。此前CFTC铜的非商业净空持仓一度达到历史的高位区间，这意味着抛空铜的头寸愈发拥挤，而铜的价格下跌去没有再如同之间一样凌厉。在如此拥挤的交易下，一旦宏观对于铜的负面定价有所转向，空头离场所带来的对铜的向上的推动不容小觑。 总的来看，目前国内精炼铜的基本面整体依然维持中性，铜精矿干扰率上升、TC持续下降、硫酸价格下跌，部分冶炼厂的利润被进一步挤压，而消费表现平稳，符合季节性特征，后期存在边际改善的可能。而具体到本周，宏观方面的焦点是G20峰会上习近平和特朗普的会谈，对于会谈的结果可能大概率出现我们分析的中性的情况，因此铜价短期上行风险大于下行风险，策略上还是考虑逢低买入为主，或者搭配期权策略。 五、期权策略 基于以上分析，我们认为受到贸易谈判大概率出现中性概率的影响，COMEX铜价存在继续向上反弹的可能，按照一个月的时间维度来看，可能反弹至2.8-2.85美元/磅区间，但是这种反弹可能是情绪和预期的修复所引致的，所以过程会比较曲折，因此推荐使用期权组合来表达对市场的看法，推荐使用牛市看涨期权。 可以考虑买入8月到期、执行价格在2.7的看涨期权，卖出8月到期、执行价格在2.85的看涨期权，组合成一个牛市看涨期权组合。 最大亏损为权利金的差值0.049美元，最大盈利为0.101美元。
上周 COMEX铜价整体反弹，周二美国总统特朗普发推特称与中国国家主席习近平通电话并且确定在G20峰会上进行专门会面，受此影响风险资产全线上扬，COMEX铜价当日回升至2.70美元/磅附近，不过在周后期风险偏好有所降温，铜价围绕2.70美元/磅附近运行，周中偏鸽派的FOMC会议纪要以及鲍威尔的发言一度刺激铜价上扬，但6月费城联储制造业指数读数仅为0.3，是除今年2月以为回落后近年来的第二低位水平，使铜价再度回落。
上周COMEX铜价格曲线整体位移向上，价格曲线的形态变化不大，整体依然维持Contango结构，远端比近端更为平坦。不过在向上位移的过程中，曲线现货端back有所收敛，从某种意义上体现了北美地区的需求比较稳定，价格上涨之后需求有所抑制，抹去了现货端原有的部分升水。
二、上周SHFE铜市场回顾
上周SHFE铜价冲高震荡，周初同样受到贸易局势可能改善的消息提振走高，但幅度弱于外盘，此后偏强震荡，一度试探上方47000元/吨阻力，但由于国内宏观面较为平静，公布的5月用电量增速继续下滑，而用电量增速又与出口交货值有较强的正相关性，因此数据仍然略显偏空，铜价在上周暂时缺乏突破47000元/吨的驱动。
上周SHFE铜价格曲线整体位移向上，曲线整体保持小幅Contango结构，但其实月间差非常小。此前近端的小幅back结构暂时消失，上周6月合约交割，不过交割前并未出现收货带动近端走强的情况。不过考虑到国内精炼铜显性库存持续下降、精废价差近期收敛、进口盈利转负，从一个一个中期（1-2个月）的维度来看，铜价格曲线的近端可能有所抬升的概率更大，风险在于前期检修的冶炼企业的复产使得产能在最近重新开始释放。
三、国内外市场跨市套利策略
上周SHFE/COMEX铜价比价整体震荡向下，符合上周周报中的预期。比值下行的原因主要在于：首先COMEX价格在风险偏好修复所引致的反弹过程中弹性更大，这与COMEX的流动性、波动率、市场参与者结构密不可分；其次美元指数在近期较为弱势，从一个侧面提升了以美元计价的COMEX价格。我们认为接下来比值可能仍然以做空为主，即以正套为主，国内短期还看不到对进口铜的强烈需求，比值在上周回落后本周可能会有反复，但是上行动力不足。
四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析
宏观海外方面，上周FOMC会议尘埃落定，会议声明中删除了“耐心”的字样，鲍威尔也在发言中提到会对政策有更多的包容性。根据美债近期的走势，基本上已经price in了FED会在7月第一次降息。接下来的问题在于，降息能否缓解美国经济增速放缓的脚步，或者更进一步地使美国经济转入再通胀？我们认为这是有可能的，目前美国经济从18年H2开始的增速回落主要在于消费和私人投资增速的回落，反而依靠的是政府支出和净出口来予以对冲。而利率的下降有利于美国国内房地产、私人投资等领域的回升。
目前美国居民的杠杆率、杠杆结构和杠杆增速均相对健康，不存在特别大的潜在风险，因此如果利率下调，居民部分有有加杠杆的空间。另外私人投资领域最近因为薪资增速的不断回升导致了劳动力成本的上升，挤压了利润空间，降息可以降低私人企业的融资成本，提高利润率，从而提振私人投资。因此，我们认为降息不仅可以改善市场情绪和风险偏好，也能从一定程度上缓解美国的经济增速的下滑过程。本周继续关注美国一季度GDP终止、5月PCE，不过预计5月PCE不会成为FED降息计划的掣肘。
宏观国内方面，本周密切关注习近平在G20上与特朗普的会谈。我们认为大概分为三种情况。在最乐观的情况下，双方达成达成积极的协议，下半年的贸易形势就此扭转，出口相关企业的积极性恢复，成为经济韧性的来源之一，在这种情况下，铜价将录得较大幅度上涨；在中性的情况下，双方跟上次会谈一样，只是达成一个暂时停战的协定，这相当于把不确定性和潜在的问题以及争议继续往后推延，这种情况下市场的风险偏好可能暂时修复，铜价有所反弹，但力度和持续时间不会太长，预计在一个月左右；最悲观的情况下，双方的会谈没有任何成果，美方对剩下的3000亿商品征收关税，中方进而采取反制措施，贸易对抗进一步升级，在这种情况下市场风险偏好回落，中国的出口进一步受到影响，国内可能推出更大力度的逆周期调控措施，对应到铜价上可能先反映风险偏好的回落，再反映逆周期。目前看来，可能第二种相对中性的情况出现的概率更大，这意味着铜价短期可能迎来修复性的反弹。
从微观层面看，上周铜精矿市场现货仍然偏紧，均价下降至61.5美元左右，这一加工费水平基本逼近冶炼厂的平均成本线，加之近期硫酸价格下跌，冶炼厂利润理论上受到较大地挤压。不过大厂基本上TC都以长单为主，因此目前供应不会受到影响，利润也尚可。
精炼铜市场上周成交尚可，华东地区周初成交一般，下游按需采购为主，贸易商多以寻觅低价货源为主，临近交割也并未出现积极收货的行为；华南地区周内升水缓慢下滑，平水铜升水20-40元./吨，下游接货并不理想，华北地区零单升水80-240元/吨，随着山东地区冶炼厂检修结束，到货量回升，升水相应下滑。
从冶炼企业动态来看，5月底、6月初开始前期检修的冶炼企业开始陆续恢复生产。山东地区祥光、东营方圆在上周均已开始发售部分零单，预计未来华北地区的现货紧张局势将有所缓解，地区升水或将开始下滑。另外根据了解，6月国内冶炼企业的检修力度比5月要有所缓和，主要是铜陵金昌和浙江富冶会有检修。
从库存来看，SHFE、COMEX库存继续维持下降格局。从下游消费来看，上周铜杆企业反馈订单尚可，下游拿货积极性有所提升，铜管企业订单环比边际走弱，开工率略有下降，铜板带订单量环比继续下滑，进入淡季之后需求较为清淡，淡季特征明显。
上周精废价差低位运行。上周公布了废六进口的第一批批文，从批文量上推断废铜进口仍会下降，国内进口废铜量少货紧，废铜价格坚挺，精废价差持续收缩，从一个层面上利好精铜的消费。
从CFTC持仓来看，上周非商业净持仓从净空开始拐头向上，主要在于空头的平仓。此前CFTC铜的非商业净空持仓一度达到历史的高位区间，这意味着抛空铜的头寸愈发拥挤，而铜的价格下跌去没有再如同之间一样凌厉。在如此拥挤的交易下，一旦宏观对于铜的负面定价有所转向，空头离场所带来的对铜的向上的推动不容小觑。
总的来看，目前国内精炼铜的基本面整体依然维持中性，铜精矿干扰率上升、TC持续下降、硫酸价格下跌，部分冶炼厂的利润被进一步挤压，而消费表现平稳，符合季节性特征，后期存在边际改善的可能。而具体到本周，宏观方面的焦点是G20峰会上习近平和特朗普的会谈，对于会谈的结果可能大概率出现我们分析的中性的情况，因此铜价短期上行风险大于下行风险，策略上还是考虑逢低买入为主，或者搭配期权策略。
五、期权策略
基于以上分析，我们认为受到贸易谈判大概率出现中性概率的影响，COMEX铜价存在继续向上反弹的可能，按照一个月的时间维度来看，可能反弹至2.8-2.85美元/磅区间，但是这种反弹可能是情绪和预期的修复所引致的，所以过程会比较曲折，因此推荐使用期权组合来表达对市场的看法，推荐使用牛市看涨期权。
可以考虑买入8月到期、执行价格在2.7的看涨期权，卖出8月到期、执行价格在2.85的看涨期权，组合成一个牛市看涨期权组合。 最大亏损为权利金的差值0.049美元，最大盈利为0.101美元。
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