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2019/03/05美国债收益曲线扁平或预示政府刺激措施增加

芝商所特约评论员Henry Park

在过去的一周里,尽管供应管理协会数据显示美国制造业活跃度正处在2016年11月以来的最低点,密歇根大学2月的消费者情绪指数也未能达到预期,但10年期美国国债仍上升10个基点至2.766%。美国个人收入亦出现了2015年11月以来的首次下跌,经济数据已指明,美国经济正在减缓。

投资者对全球风险资产的担忧还在于,2年期国债目前收益率为2.557%,距10年期的收益率仅0.209%。收益率曲线扁平化意味着货币量(即投资需求)日渐稀少,这或是在预示经济下行乃至经济衰退。

在历史上,收益率曲线倒挂(以2年和10年期美国国债收益率之间的差异衡量)一直是美国经济衰退的可靠指标。尽管目前短期利率和长期利率的收益率曲线之间仍存正差异,但由于现在名义利率已如此之低,由正转负也不需要太大的幅度。

此外,名义利率低位意味着正确预示衰退所需的倒挂幅度也已缩减。下表中,自80年代初的经济衰退以来,美国每一次重大经济低迷前的倒置规模都在逐渐缩小。

时间                    收率曲线最大倒挂  

来源:Real Investment Advice

政策制定者们目前的窘况是,他们必须想方设法维持经济增长,而进一步的货币刺激政策已不太可能。自二战以来,美国不间断经济增长期的平均长度为50个月。而目前的经济扩张已迈入第115个月。在经年累月的货币刺激后,要保持持续增长,或许需要更为宏大的政策措施才行。

许多经济学家都在猜测,美国的货币政策似乎已经尽其所能,现在应由财政政策来接手。根据投资者耳熟能详的凯恩斯理论,政府支出可带来预算赤字,以此弥补私营部门需求的放缓。而一旦需求正常化,政府支出将减少,回归更正常的水平。不过,有部分经济学家正在推动现代货币理论(MMT)的概念,这是凯恩斯理论更为极端的版本。

在现代货币理论下,国家只要自身外债量低,且拥有自己的主权储备货币,就能够以持续支出带动经济发展,同时不增加系统性风险。这样的国家理论上永远不需要回到“正常”的支出水准,因为赤字只有在高通胀时才值得担忧。美国自然具备运用现代货币理论的资格,因为其债券均以美元计价,且能印刷自己的货币。由于美国基本上只欠自己钱,所以可以通过印钞来负担其社会计划,想印多少就印多少。

目前尚无证据表明特朗普政府推崇这一理论,但这种激进理论跻身未来的财政政策,也不是不可能的。尽管联邦储备银行去年12月表示将不再采取积极收紧货币政策,但却没有进一步提及量化宽松留下的臃肿的资产负债表。如果美联储没有偿还其资产负债表中的债务,那理论上可以将其计为“支出”,因为这笔资金本可用在其它方面。看看实际情况,美国财政支出今年预计将有增长,如下图所示。虽然目前预计财政刺激计划在2020年和2021年不会扩大,但政府已经公布了在特朗普任期剩余时间内对基础设施等项目的巨额支出计划。如果收益率曲线倒挂,那么现代货币理论式的财政支出可能就将接受召唤,这对股票和大宗商品应该都是利好消息。

2019年财政刺激较2018年实际有增

财政政策及其占GDP百分比

2018-2021年对比

来源:the Macro Touris

从技术角度看,收益率曲线扁平化体现在10年期美国国债的表现优于2年期国债。下方第一张日线图里,10年期国债期货从2017年9月8日的127’285起,在红线间的通道中保持下行,直至2018年5月25日收于120’000(黄色虚线)时才跳出该通道。经过6个月的整固后,才终于突破了之前拥堵的区域,至此稳居121’205的黄线之上。

下方的日线图中,2年期国债期货收于下行通道(红线内)之外的106’042,目前在105’317附近死守突破区域(黄色虚线)。若2年期和10年期能在此处获得更多买入动量,则均有望实现重返下行通道起点的上涨目标。不过10年国债可能会走的快些,这也可能加剧收益率曲线倒挂的问题。

制图:ThinkorSwim

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