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经济增长放缓 运用美债期货对冲利率下行风险

2019年1月,越来越多的证据和相关指标佐证了全球经济增长正在放缓。从利率角度来看,经济增长放缓,意味着企业投资和活力下降,对信贷需求也在降温,作为反映资金价格的利率会相应的回落。而针对经济下行压力,各个央行也会出台逆周期政策,其中货币政策放松是一贯的做法。

经济数据方面,1月全球制造业 PMI 继续下行 0.7%至 50.7%,逐渐逼近 2015 年底的低位。其中,欧洲1月制造业PMI指数延续着去年底低迷态势,工业产出陷入集体下滑。美国与日本的PMI则一喜一忧,美国1月Markit制造业PMI终值报54.9,新订单增速反弹,而日本1月制造业PMI指数降至荣枯分界线50,创2016年8月以来新低。

 

从美国经济来看,经济见顶或是大概率事件。尽管1月美国就业市场依旧强劲,但是部分指标显示持续性不足,疲态已经出现。美国劳工部刚刚1月非农就业报告,新增就业30.4万人远超市场预期的16.5 万。同时,12 月非农数据从31.2 万下修至22.2 万,11 月非农数据从17.6 万上修至19.6万。当前失业率已经低于自然失业率、劳动力市场空闲人数越来越少;劳动参与率的反弹也不具备可持续性。前期多项指标显示需求在近期放缓,就业指标在周期中相对滞后,可能需要一定时间才能对此做出反应。

 

从薪资增长来看,1 月美国非农私人企业平均时薪环增长0.1%,比18年12月增速下降0.3 个百分点;1月1 月美国非农私人企业平均时薪同比增长3.2%,较18年12月增速回落0.1个百分点。

 

此外,美国1月失业率4.0%,相比上月的3.9%上升。更加广泛的U6 失业率从上月的7.6%上升至8.1%。劳动参与率从上月的63.1%攀升至63.2%。有分析认为,由于统计口径不同,因政府关门而暂时性休假的政府雇员,在企业调查中算作就业,但在家庭调查中被算为失业。新增就业没有受到政府关门影响,但失业率却受到影响。

 

美联储在经济下行压力加大、股市波动率上升和通胀温和的情况下加息进程已经出现变数。1 月美联储议息会议传达了鸽派信号,鲍威尔则暗示加息可能暂缓,18 年四季度以来美国通胀和经济增速放缓,意味着一季度很可能继续保持利率不变,预计全年也可能最多只加一次息。此外美联储还表示,会根据经济和金融状况调整资产负债表正常化过程中的任何细节,意味着缩表也从按计划执行,转向了灵活调整。

 

芝商所高级经济学家Erik Norland发布报告称,债市和股市波动率背离很大一部分原因市场美联储加息步伐放缓,甚至逆转紧缩的货币政策。股票投资者的众多恐惧中,包括担心美联储可能过度紧缩利率、给公司利润施加下行压力、放缓经济增长、甚至引发经济衰退等。而在0-5年债券中出现收益率曲线倒挂,可见债券投资者担心的也是同样的问题。让债券市场波动率保持稳定的原因,或许是人们认为美联储已暂停加息,或者至少要等更新的数据才能决定。

 

芝商所FedWatch工具-联邦基金利率期货显示,市场预计美联储3月、5月和6月议息会议维持联邦基金目标利率在2.25-2.5%的概率分别高达98.7%、96.7%和96.7%,在去年12月底,市场预计美联储3月、5月和6月议息会议将目标利率提高到2.5-2.75%的概率分别为40%、42%和38%。

图为FedWatch工具显示市场对美联储在2019年3月议息会议利率决议的预期概率

 

前美联储主席耶伦认为,尽管美国经济有放缓迹象,2019年仍会表现稳健,但若全球经济放缓影响到美国,联储的下一步行动可能是终结加息,转为降息。从目前全球经济形势和通胀目标来看,美联储并不排除转为降息的可能性,从历史上也出现过类似情况,如2000年5月至2001年1月。

 

从风险对冲角度来看,一旦美联储加息步伐停止或者逆转为降息,美国国债利率、银行间回购利率都会回落,利率走廊中枢会下移。而美国经济走向疲软甚至衰退的前兆已经出现,即长短端利率逼近或者倒挂,在美联储降息的情况下,短端利率下行会快于长端利率,长短端利差再度扩大。因此,可以运用芝商所买入2年期国债期货、10年期国债期货和超长10年期国债期货对冲利率下行风险;也可以买入2年期国债期货和卖出10年期国债期货,捕捉长短端利差扩大的机会。

 

芝商所于今年1月13日顺应市场需求,将2年期美债合约的最小变动价位减半,有助于更好的价格发现以及更具成本效益的交易执行。

 

芝商所FedWatch工具分析联邦公开市场委员会(FOMC)未来会议调整利率的可能性。利用30天联邦基金期货定价数据(一直以来被用作代表市场对美国货币政策调整可能性看法的指标),本工具可以将各个FOMC特定会议日期调息结果的当前和历史概率可视化。此外,还会显示美联储的“点阵图”,反映FOMC成员随时间推移对美联储目标利率的预测。

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