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【市场观点】Covid-19背景下的股息期货

作者:Payal Lakhani

 
这个财报季将与往年大不相同,股息分配被新冠病毒大流行对经济带来的经济负面影响打乱。投资者正转向股息期货,寻求对冲,或是表达对美国股息市场的看法。
 
现在起到5月初,几乎标普500指数成份股中的每家公司都要公布财报,不过在经济不景气期间,财报将受到更为严格的审查。一些公司可能会发布盈利预警,其他公司可能会调整或削减股息,还有一些公司会提供下个季度的前瞻性指引。
 
未来两周将有超过275家公司1公布财报,占标普500指数权重的60%以上,这段时间可能是个利用芝商所标普500年度股息期货对美国股息市场进行对冲或者发表看法的好时机。
 
回望过去,标普500的分红在2020年第一季度创下历史新高,派息金额达1270亿美元,较2019年第一季度的1173亿美元增长9.6%,至每股15.32美元。2据2020年新冠疫情之前的股息预测,2020年将创下新的派息纪录,增幅最低在9%,有可能回到2015年的两位数(10.001%)。
 
但3月份的公司公告下修了分红预期,有13家公司宣布裁员,其中10家公司停牌,对股息的整体影响为下降139亿美元或-2.6%。股息还有更多下调的想象空间。
 
4月9日,标普道琼斯指数公司3宣布,如果大银行和通用电气减少派息规模,标普500指数的股息将净变动387亿美元。未来几个月美股分红的不确定性很大。
 
标普股息指数期货价格反应了惨淡局面…
随着新冠病毒危机迫使许多行业的公司节约现金支出,标普股息指数期货价格对惨淡局面做出了回应。股息期货在2020年2月19日处在59个点的高位,因为新冠病毒全球大流行,市场最初在4月3日曾认为股息期货会大幅下降,将跌至32个点的低位,甚至到2029年也不会完全恢复,如图1中的蓝色虚线所示。
 
在4月中旬股市大涨期间,股息预期出现了相当明显的反弹。自3月23日以来,受新增确诊曲线趋平推动,美股上涨了25%,人们更加认为疫情高峰的到来可能并不远。同时,随着各国政府开始考虑复工复产,经济隔离有望快速结束,之后的V型复苏也让人期待。进入财报季,这些利好改变了之前对股息的预期。
 
…但可能没有最初想象的那么悲观
期货市场暗示,标普500指数的股息表现要比上周市场预期的好。当前期货市场对2030年的股息预期水平已经恢复,与2月19日创下历史新高时的市场预期水平持平,如图1中的红线所示。不过,即使按照这个预估,从现在到2030年的过渡期内,股息可能会恢复乏力,因为涉及非必需消费品、金融、能源公司、材料等行业的股票的回报率将低于新冠疫情之前的预测。
 
图1

为什么会这样?
标普500指数的表现已经好于预期美元股息的增长。把标普500股息期货合约价格往前挪5年,再与标普500指数进行比较,就会发现这一点。图2中黑线表示的股息期货合约时间前置5年后的连续价格,即市场认为的5年后分红规模的大小,这里我们看到,甚至在股市崩盘前,人们就预期股息将停滞不前。最新预测显示,市场预计股息点为54,而不是此前预期的50多至60多的区间高位。然而,图2中淡蓝线表示的标普500指数却稳步上涨,从最近的暴跌中健康反弹。
 
图2
基于这些数据,一些市场参与者认为,今年第二季度股息预期将会有-30%至-40%的负增长,今年全年股息降幅将超过40%,之后会有一个像样的复苏。
 
标普500年度股息指数期货曲线显示短端遭到抛售
这种情绪反映在了标普500指数年度股息指数期货(代码:SDA)合约中,该合约期限结构曲线的短端自指数见顶以来已被抛售。图3为年初(2020年1月3日)、标普500指数峰值(2020年2月19日)、近期低点(2020年3月23日)与当前的期限结构的比较。
 
图3
Source:CME Group using QuikStrike
 
标普500指数年度股息期权吸引力增加
借助股息期货,用户可以对冲或者表达对美国股息市场的看法,不管标普500指数走势如何。鉴于近期市场发展,一些公司宣布削减或暂停派息,股息期货成为了市场的一个关注点。
 
公司现金流的不确定性使得股息期货的使用增加。担忧估值风险和回调风险,可以考虑借助股息期货来解决。买入股息期货,是保护收益、多样化投资组合的一种方法。借助股息期货,买家可以以折扣价买入将来有可能全额支付的股息。利用股息期货,还可以防范投资者情绪的突然转变。
 
非集中清算衍生品保证金规则也是使用股息期货的一个重要考虑因素。非集中清算衍生品保证金规则和更高的初始保证金要求正在场外掉期市场中生效,与场外掉期市场相比,交易此类场内集中清算衍生产品是一种更具资本效率的资产负债表配置。
 
标普500股息期货在2020年2月20日创下纪录,成交量达23116手,名义价值达3.7亿美元,年初以来的日均成交量为3900手。截至上周三(4月15日),未平仓合约量已经攀升至156261手(名义价值18.8亿美元),大型未平仓合约持有人数量达到创纪录的60位。按名义价值计算,近期高点是3月6日创下的22亿美元,合约成交量为145739手,如图4所示。股息期货的流动性使其能够成为管理股息预测的一个有效工具。
 
图4
Source:CME Group
 
基于当前的危机状况,我们很有可能会看到,标普500指数的股息将在2020年减少。上次发生这种情况是在2008年金融危机之后。这一不确定性助推股息期货的日均成交量显著增长,今年平均为近4000手,较2019年增长了300%以上,而4月初的日均成交量较去年增长了4倍。买方和交易商均转向芝商所的标普500股息期货,而非场外股息掉期,从图5中看到这些参与者的成交量增长的情况。股息期货主要以指数收盘基差交易(BTIC)和大宗交易为主,2020年,有62%的日均成交量是通过大宗交易进行的,电子交易的比例为38%。
 
图5
Source:CME Group
 
股息期货的大型未平仓合约持有人的数量继续创下新纪录,4月14日周五晚间公布的最新COT报告显示,此项数量为60位,超过了此前55位的纪录,同比增加88%,环比增加8%。
 
图6
Source:CME Group
 
结束语
Covid-19影响到股息的分配,今年的财报季将与往年大不相同。毫无疑问,公司盈利将会受到很大干扰,还可能是长期干扰。在此背景下,一些投资者开始关注股息期货,来对冲和管理股息风险。标普年度股息指数期货日均成交量达3900手,持仓量达15600手,大型未平仓合约持有人达到60位。流动性的增加以及最近创纪录的成交量天数,均指向股息期货能够为投资者提供一个管理股息预测的有效工具。
 
引用文献
1.资料来源:彭博;标普500指数分红日历
2.来源:SPDJI新闻稿2020年4月9日:“S&P DowJones Indices Reports$5.5 Billion Decrease in U.S indicated DividendPayments.”https://us.spindices.com/search/?ContentType=Announcement.
3.Ibid.
 
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