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【市场观点】高波动掩盖了金价

芝商所特约评论员Henry Park

 
尽管金价近期有所波动,但历史表明在全球陷入恐慌之际,黄金仍是值得配置的资产。虽然经历了自2008年以来表现最好的一周,但金价在过去一个月基本保持不变,收于1630美元/盎司。自新冠肺炎大流行爆发以来,没有哪种资产能够免受金融市场动荡的影响。自2月以来,标准普尔500指数在短短22天内下跌了30%,这是美股历史上最大的一次跌幅,这场腥风血雨已经蔓延到国际市场和大宗商品市场。3月初,波动加剧甚至导致长期债券和贵金属等传统避险资产蒙受损失。但当波动率回归至正常水平时,黄金很可能会恢复其作为价值储存工具的传统角色。
 
在之前的熊市中,资本从风险资产流入黄金,主要由于各国央行通过放宽货币环境应对通缩,导致法定货币贬值,让黄金成为最有吸引力的选择。在过去两次重大的通缩冲击中,世界各国政府采取协调一致的货币和财政政策所造成的通货膨胀影响令黄金受益。如下图为美股三次熊市中黄金的表现。上方图显示,自2000年熊市开始以来的三年里,黄金价格上涨了15.66%,而标准普尔500指数下跌了43.42%。中间图显示,自2008年熊市开始以来的三年里,金价上涨了80%,黄金投资者与标准普尔500指数投资者的收益差超出100%。下方图显示,迄今为止,黄金在当前熊市中的表现比标准普尔500指数高出30%。众多迹象表明,政策刺激将比过去更加有力。
资料来源:YCharts.com,Seeking Alpha
 
从技术面上讲,自2019年夏季以来,黄金期货的交易区间不断扩大,而且近期的波动大到吓跑了一些投资者。在下面的日线图中,黄金期货自去年以来形成了一个不断扩张的三角形格局(红线)。成交量(左轴)证实,三角形的顶点,也即1500美元/盎司,处于交易量最大的区域。同时,自1月以来,黄金期货正形成另一个扩张的三角形形状(蓝线),顶点在1580美元/盎司。而三角形内的三角形往往会使得期货方向不清晰,这可能是造成黄金期权的隐含波动率(图片下半部分)在达到惊人的60%之后又下降到30%的左右的原因。
资料来源:ThinkorSwim
 
广泛的交易范围为期权交易者提供了更多利用价格波动的机会。交易员可以利用黄金期货的一个月看涨期权(目前的隐含波动率为30%)从近期的意外上行中获利。在下表中,一个不平衡的卖出蝶式套利头寸可以用三个行权价来构造。如果交易者卖出10个行权价为1650美元/盎司的看涨期权和10个行权价为1680美元/盎司的看涨期权,再买入20个行权价为1665美元/盎司的看涨期权,就可以形成一个卖出蝶式套利头寸。但如果加上一个牛市借方套利,买进10个行权价为1665美元/盎司的看涨期权,同时卖出10个行权价为1680个美元/盎司的看涨期权,那么就构造出了一个不平衡的蝶式套利。这样即使没有动态对冲,也将在1675美元/盎司的上方获利。目前行权价1665美元/盎司的看涨期权权利金是51.6美元,但整个价差套利权利金是50.2美元。
资料来源:QuikStrike
 
买入波动率套利的主要目标是积极地交易标的资产价格的上下波动,而不是等待一个很高的回报。在下图中,到期收益(蓝线)随着黄金期货价格远离1665美元/盎司而增加,但每次进行获利调整时,整个收益曲线都会向上移动。因为这个头寸有净正gamma值,当黄金价格向上涨时,delta值会变大,当黄金价格向下跌时,delta值会变低。这意味着交易者可以通过在预定的价格或时间间隔内对冲delta来锁定利润。虽然最大的潜在损失是价格到期时为1665美元/盎司,但如果无利可图,卖出蝶式套利很少会持有至到期。然而,如果本月黄金走势波动不大,则需要更多盈利的delta对冲,以抵消时间价值损失。
资料来源:QuikStrike
 
控制风险敞口的最可靠方法是对套利进行delta调整,而不是仅调整个别行权价,除非能所有头寸一次全部平仓。举例来说,调整时做一个牛市或熊市套利,而不是多买入或卖出个别看涨期权。这将确保交易者能够专注执行他的delta对冲,而不是担心他的仓位目标是否已经改变。
 
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