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评估CTA:定量和定性要素

芝商所 · 2020-02-06

当投资者(不论是大型机构投资者、家族办公室或高净值投资者)决定将资金配置为管理期货时,首先要启动尽职调查。在尽职调查期间,投资者将对有关商品交易顾问(CTA)尽可能多的信息一查究竟。投资者应当了解的内容包括CTA的:回报、风险、既往业绩期长短、收费、投资策略(系统化、主观型)以及其他相关情况。对于大型养老金而言,配置资金可以达到数亿(或更高)规模,足以想见这个尽职调查过程的详尽程度。但即使是小型投资者也常常希望对某位CTA了解透彻。在本课程中,我们来详细了解一下有关CTA个人及其管理期货项目的基本信息。
 
风险和回报
 
许多投资新手只关注回报。我们沉迷于既往业绩,只想尽可能获得最高回报。但是,资深投资者在做功课时,也会审视追求高回报需要承担的风险。
 
我们来比较一下两位CTA:A和B。我们看到,A在4年间的盈利水平稳定在12%和14%之间。B交易顾问在一些年份表现极佳,但另外几年却是大幅的负回报率。A和B最终的资金水平是极为接近的;但B顾问的交易波动性显著较高。他的投资组合呈现出了较为大幅的上下起伏,属于波动性组合。虽然A顾问承担的风险较高,但他为投资者实现的回报并没有更高。
 
虽然一些投资者可以接受为追求回报而经受的行情波动,但另一些投资者更想降低投资中的波动。对于B顾问的投资者而言,他们并没有得到与更高风险相匹配的高回报。如果您要承担更高的风险,理论上就应当得到更高的回报。在投资界,最理想的情况,当然是回报最高,同时风险最低。因此,相比之下,A顾问的表现更好。
 

 
夏普比率
 
夏普比率是用于计算风险调整后回报的指标,已成为业界标准。该指标是由诺贝尔奖得主威廉·夏普首创。夏普比率为每单位波动率或总体风险所得的平均回报(即,超出零风险回报的回报),一般采用标准差来衡量波动率。
 
夏普比率=收益-零风险收益/标准差
 
在我们上面给出的CTA例子里,B交易顾问的夏普比率会低于A顾问,原因是波动较高,但回报相同。承担更高风险,但未能实现相匹配的回报,将会扣分。
 
夏普比率越高,风险调整后收益率就越高;对投资者来说,这个数字越高越好。通常,1.0或更高的夏普比率是不错的,表示对于所承担的单位风险,可以获得等量的回报。简言之,夏普比率越高越好。夏普比率是负数的情况也有可能出现。。
 
如果没有其他信息可结合参考,夏普比率本身的参考性不是那么强。但在比较多名CTA的夏普比率时,这个数据就比较有用了。
 
回撤、回撤深度和反弹
 
管理期货投资者重视的另一项核心指标是回撤幅度,它指的是管理期货账户资金从业绩峰值到谷底的变化幅度。
 
鉴于多数CTA按月汇报业绩数据,投资者可以查看任何月份的最大亏损或回撤幅度。除回撤本身以外,投资者还可以审视诸多相关因素。投资者会考量回撤的长度,是一个月,还是连续几个月?
 
另外一个考察指标,是从某次回撤反弹所需的时间。理想情况下,我们希望看到小幅度、不频繁的回撤,且能够迅速反弹。投资者通行的惯例是,回撤不应超出CTA年化收益率的50%。因此,如果某位CTA长期年化收益率为20%,在任何既定月份的回撤均不应超出10%。
 
此外,部分投资者要求对回撤有更详细了解,要求提供每日回撤信息。
 
比如,假设某CTA月度回撤为10%。这个数据虽然给了我们一些信息,但我们不知道每一天的具体情况。承担较高风险水平的CTA月中回撤幅度可能远远超出10%,但这种信息从每月回撤报告里是看不到的,这需要每日数据。
 
探究收益率以外指标
 
在下图中,我们可以看到对收益率、风险(标准差)、夏普比率和回撤幅度的比较。
 
注意,两位CTA的10年收益率非常接近。但2号CTA的风险(以标准差衡量)要大幅高于1号CTA。2号CTA的风险是1号的2.5倍,但收益率仅比1号高出了37个基本点。显然,2号CTA的投资者客户并没有得到与风险匹配的高收益率,因此2号CTA的夏普比率比1号低出很多。
 
此外,风险越高,回撤幅度也越大。我们来看2号CTA,回撤幅度相当大(超过1号CTA的2倍),且高于年化收益率的50%;作为投资者,我们是不希望看到投资顾问违背这一原则的。
 

总结
 
资深投资者会考查收益率以外的其他指标来判断为实现投资回报所承担的风险水平,夏普比率与其他CTA的对比情况,以及回撤相对于年化收益率的幅度大小。
 
虽然选择CTA的过程涉及许多其他因素,以上考量内容可以作为一个很好的基础。尽职调查这个话题很大,投资者,尤其是机构投资者,至少要花费数月时间来对一项投资的CTA候选人进行调查。
 
测试你的知识:
判断正确或错误?所有CTA管理期货投资的夏普比率都是相同的。
A. 正确
B. 错误 【正确选项】

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