2020/01/22节前消息面平静，铜价或小幅回落
作者 对冲研投
2020-01-22一、上周COMEX铜市场回顾
上周COMEX铜价先扬后抑，周初显著反弹，周内最高触及2.8860美元/吨，但周后期运行重心略有下移。周一中方代表赴美开始第一阶段协议的谈判和签署过程，同时美国方面宣布取消对中国的“汇率操纵国”的认定，市场风险偏好迅速回升，铜价走出显著反弹。周三中美贸易谈判第一阶段协议最终签署，协议内容基本符合市场预期，中方继续扩大对美国农产品、能源以及服务的购买。但由于双方没有提及降低此前加征的关税，因此市场对此反映有限。总体来看，上周市场风险偏好整体回升较为明显，COMEX铜价表现较强，运行重心整体有所上移。
上周COMEX铜价格曲线整体位移向上，价格曲线的形态变化不大，整体依然维持Contango结构，价格曲线近端的back结构在绝对价格的上涨中继续保持，这与我们上周周报中的预判完全一致。COMEX库存目前整体库存在4万吨左右，依然属于历史低位水平，加之美国近期宏观指标显示生产活动仍然处于较为景气的格局，价格曲线近端在绝对价格的下跌过程中具有刚性，另一方面预计中国精炼铜进口回升，国内需求出现一定改善，以及欧美PMI的持续回升，工业活动的回暖可能激发对精炼铜的需求边际改善，因此我们很有可能看到COMEX价格曲线近端出现更多的back结构，因此在back收敛的时候尝试正套操作仍然可行。
二、上周SHFE铜市场回顾
上周SHFE铜价冲高回落，整体节奏与COMEX基本一致。周初在风险偏好回升的影响下跟随外盘反弹，周二中国12月贸易帐公布值为3292.7亿元大幅高于前值，表明需求有所回升，作为全球最大的铜消费国家中国亮眼的数据支撑铜价继续走高，以及近期人民币汇率走高也提升了购买力，周后期中国密集公布了12月的宏观数据，数据整体偏中性，大部分在预期之内，且受到春节提前的影响，部分数据读数的回升受到积极性影响，因此整体对国内铜价的提振有限。
上周SHFE铜价格曲线位移向上，价格曲线整体仍然维持Contango结构，在绝对价格上涨又有所回落的过程中，近端没有发生太大变化，说明在价格上涨之后，下游实际需求对高价格的接受度较低。目前随着时间的推移，本周距离春节仅一周时间，从季节性规律来看，沪铜已经开始累库，而近期的高价格、精废价差的拉开，都有可能成为助推季节性累库的因素。因此，虽然我们认为铜从中长期看都是应该做跨月正套的标的，但是在当下出于季节性的考量，我们认为期现基差将回归至五年均值附近运行，暂时不适合做正套。
三、国内外市场跨市套利策略
上周SHFE/COMEX比价运行重心有所下移，周初比价在7.83一线附近运行，周后期有所回落，主要在于COMEX铜价在上涨动能衰减之后的震荡调整中表现更强。此前我们提到由于国内需求的平稳，所以进口比价的交易没有太好的交易逻辑，更多的是凭借双边价格波动率的不匹配来运行。但目前来看情况在逐渐发生变化，在上期所和保税区库存不断去化的背景下，加之国内需求潜在的回升，预计比价的方向将会回归到进口物流方向的大逻辑上来，换言之，在消费旺季做多比价是可以考虑的。但是目前而言，这是一个稍远的逻辑，具体执行时需要配合一定的择时，但总体而言，比较如果出现较大的回落，既可以尝试做多比价。
四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析
宏观海外方面，上周公布的主要经济数据有，美国：12月CPI同比上涨2.3%，低于预期的2.4%，前值为2.1%，环比上涨0.3%，符合预期，低于前值0.4%；12月PPI同比上涨1.3%，远低于预期的2.3%，前值为1.1%，环比上升0.1%，低于预期的0.2%，前值0%；CPI和PPI低于预期或意味着通胀的压力逐渐趋于温和；12月核心零售销售环比上涨0.3%，超过预期的0.2%；12月新屋开工为1608千户，远超预期的1380千户和前值1375千户；12月密歇根大学消费者信心指数为99.1，大幅好于预期的97，前值为99.1。英国：12月CPI同比上涨1.3%，低于预期的1.5%。日本：核心机械订单环比上升18%，大幅高于预期的2.9%，同比上升5.3%，大幅高于预期的-5.3%。
宏观事件方面，主要有1.1月15日，中美正式签署第一阶段贸易协议，内容涉及知识产权、技术转让、金融服务、扩大贸易、汇率等多个方面。协议中，中方将在未来两年内在2017年贸易额的基础上增加2000亿美元的制成品、农产品、能源和服务等进口。我们预测这一协议签订将暂时缓和中美贸易摩擦带来的风险，对市场带来积极作用，同时应关注该后续执行细节、以及协议执行后对中美两国未来的贸易数量和结构等经济基本面的影响；2.月15日，俄罗斯总统普京发布国情咨文后，总理梅德韦杰夫宣布俄罗斯政府全体辞职，普京随后任命米舒斯京为新总理；3.特朗普弹劾案将进入审讯。1月16日，美国参议院正式启动对总统特朗普的弹劾审讯，开庭陈词将在1月21日进行。如我们之前提示，特朗普弹劾在参议院获得通过（三分之二多数）的概率仍然较小。整体来看，虽然上周宏观事件较多，但是对铜价的影响程度比较有限。
本周海外宏观数据主要关注欧元区国家制造业PMI初值，以及日本央行和欧洲央行的利率决议，如果出现超预期的变化，可能引发外汇市场的波动，从而通过对美元指数走势的影响来间接对铜价产生影响。
宏观国内方面，上周国内公布了一系列宏观数据，包括进出口、工业增加值、社会零售销售额、各行业投资额、社会融资规模等。从细分数据来看，表现各有所不同，但总体中性偏多。其中，12月进出口增速显著回升，这一方面说明了外需和内需有所改善，但另一方面也与春节提前后企业将进出口放在12月集中进行有关。从投资来看，12月投资边际改善，房地产投资继续高位持稳，制造业投资有回升的迹象。从社会融资规模来看，12月的社融处于高位，但背后的一大原因是央行调整了社融的口径，把国债和地方债也纳入到了社融的统计口径，如果按照此前的社融口径，12月的社融已经出现放缓，但这种放缓符合季节性规律。从社融的结构来看，居民中长期贷款增加明显，这与近期30大中城市房地产市场的回暖可以吻合，我们认为在制造业投资持续回暖的预期之下，社融结构仍然在稳定中趋于改善，这对于后期信贷脉冲向库存周期的变动具有推动作用。
本周临近春节假期，国内宏观没有重要数据公布，整体或相对平静。但由于国内近期有明显疫情发酵且有扩散的可能，因此避险情绪可能有所升温，对风险资产不利。从理论上讲，如果疫情出现大范围扩散，消费首先受到影响，然后向生产端传导，不利于经济的正常运行，因此此次疫情仍需格外关注。
从微观层面看，上周加工费方面，本周进口铜精矿标准干净矿TC在59美元/吨左右，较上周持平，市场交投并不活跃。临近春节假期，且冶炼厂备货较为充足，市场活动较为清淡。
2019年力拓铜矿产量57.7万吨，同比减少5%，主要由于铜矿品位下降，特别是Kennecott铜矿4季度品位下降明显，且将持续至2020年末。2020年，力拓预计铜矿产量下降至53-57万吨。
精炼铜市场上周成交尚可，华东市场市场交投氛围逐日下滑，交割前交投尚有体现，交割过后市场成交开始下滑。交割前，市场报价好铜贴水20--升水30元/吨，平水铜贴水30-升水20元/吨，湿法铜贴水30-110元/吨；交割过后，市场报价全面贴水，报价铜贴水110-140元/吨，平水铜贴水130-180元/吨，湿法铜贴水200-250元/吨。市场面临交割，交割前，市场尚有一定的交投体现，贸易商稍有补货需求发货长单，下游补充春节前的原料库存。华南市场场报价相对坚挺，即使在交割过后，市场依然保持着较强升水挺价，市场报价好铜升水40-100元/吨，平水铜升水0-80元/吨。本周市场成交表现一般，市场交割前挺价情绪强烈，好铜升至升水百元左右。本周市场持货商出货不积极，市场报货数量较少，因此供方表现出了一定的挺价情绪，下游按需拿货为主。
从冶炼企业动态来看，1月适逢春节假期，冶炼企业生产并不积极，且成品长单签约并不理想，因此预计1月出铜并不高；目前市场铜消费逐步进入冰冻期，消费难以给冶炼企业带来支撑，部分企业虽节前不停产，但产量势必有所下降，因此1月产量环比2019年12月将出现回落现象。
从库存来看，上周SHFE库存有所累积，华南地区社会库存小降，保税区库存明显增加。海外方面，COMEX库存上周略微流出，从全球显性库存来看，目前仍然处于下降的过程中并且处于若干年来的低位水平。
从下游消费来看，铜杆方面，北方市场各主流地区铜杆生产企业陆续进入春节假期模式，工厂基本上开启停炉状态；下游线缆企业累库业已基本完成，本周成交情况集中在少量长单交易，零单交投情况冷清。据我的有色网调研，北方市场铜杆生产企业明年开工多在初八前后，南方市场铜杆生产企业开工多初八-初十。铜管方面，临近年末各大企业目前已基本备货完成，且基本不发货，年后统一发货，同时物流陆续停运影响，铜加工厂基本不接新客户，因此开工率也有所下降。本周铜价上涨，各生产厂家电解铜库存基本还是维持在2天左右，有的甚至不
做库存，因库存面临的资金风险比较大，同时某些企业也开始往高效节能环保精密铜管方向发展，优化产能结构。
上周精废价差高位运行但有所收敛，主要因为铜价绝对价格下跌的弹性比废铜更大，精废价差虽有收敛，但废铜仍然具有一定经济性。
从CFTC持仓来看，上周非商业空头持仓占比环比继续下降，多头持仓占比出现回升。我们认为目前这种多空力量变化的格局仍会继续，随着此前拥挤的空头头寸不断离场，为后续铜价波动率的放大打开了空间，除非外生变量发生非常明显的负面冲击，否则我们认为在COMEX上沽空铜价最集中的时间窗口已经过去。
总的来看，本周临近春节，国内外宏观面没有重要数据公布，但有日本央行和欧洲央行的利率决议，关注汇率的变动对美元的影响从而可能对铜价带来的波动。国内供需方面因为季节性原因，供需皆有所走弱，铜的成交量有所回落，多空都不愿在此时发力，风险收益比对双方而言目前均不太合适。我们认为本周铜价大概率维持震荡格局，若显著跌破49000元/吨或有买盘介入。
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